专栏名称: 一瑜中的

用详实的数据尽量填满空洞的逻辑，用有趣的语言尽量活泼严肃的分析，用精简的篇幅尽量说明白冗长的道理，用适当的专业尽量掩盖我的逗逼。

稳健非农，难解市场担忧——3月美国非农数据点评

一瑜中的 · 公众号 · 财经 · 2025-04-05 23:28

正文

请到「今天看啥」查看全文

文： 华创证券研究所副所长、首席宏观分析师张瑜（执业证号：S0360518090001）

联系人： 付春生（18482259975）

报告摘要

3月非农数据：新增就业明显超预期

1、新增非农就业明显超预期，录得22.8万，预期14万；前两个月数据有所下修，但1季度平均就业增长仍有15.2万，按照目前的劳动参与率和人口增速，15万/月大致是保持失业率相对稳定的平衡水平，整体来看非农就业增长依然稳健。从大类行业来看，教育保健、休闲酒店、零售业、交运仓储新增就业最多，其次是其他服务业、政府部门以及建筑业。

除“经济依然稳固”（鲍威尔最新表态）之外，本月非农就业超预期可能也与以下三个临时或扰动因素相关：第一，或与前期恶劣天气的扰动消退有关。本月，因恶劣天气而全职工作转为兼职工作的人数、因恶劣天气有工作而未工作的人数相比1-2月明显下降，降幅明显超出过去5年平均水平。第二，医疗和零售行业合计约1.5万的罢工结束。第三，政府裁员的影响尚未明显体现，带薪休假以及领取遣散费的政府雇员仍保留在政府就业的统计口径中。根据美国挑战者公司数据，3月联邦政府宣布计划裁员约21.62万个工作岗位，非农报告则显示3月联邦政府就业仅减少0.4万人。

2、失业率小幅上行，从4.139%升至4.152%，整体平稳，四舍五入至4.2%，彭博预期4.1%。新进入劳动力市场的人数和企业裁员（永久失业）增加分别带动失业率上行约0.04、0.03个百分点。结束临时工作、离职人数以及再次进入劳动力市场人数下降，带动失业率分别下行约0.04、0.03和0.02个百分点。

3、时薪环比符合预期，时薪环比0.3%，预期0.3%，前值从0.3%下修至0.2%。理论上，在通胀下行偏慢的过程中，薪资增速保持韧性且持续高于通胀，有利于居民实际收入和消费能力的改善。但消费者可能更多将薪资增长归功于自己，而将物价上涨归因于政府，这或是消费者对通胀不满的重要心理因素。

稳健非农，难解市场担忧

稳健非农报告并未安抚市场的担忧情绪。一方面，超预期关税的后续不确定性依大，比如对等关税只做了“1/2对等”还有变化空间，半导体、制药和关键矿物等特定商品关税还未落地，各贸易伙伴的应对措施与谈判情况。另一方面，鲍威尔最新表态并未释放市场波动的“美联储看跌期权”信号，依然认为美联储处于有利位置，选择继续观望以等待特朗普各项政策效果的明朗化。偏稳的非农报告公布后，市场的降息预期反而进一步升温，期货市场定价的全年降息次数从3.8次升至4次，年末政策利率预期从3.37%降至3.307%。

资产表现来看，美股和大宗品价格暴跌+美元指数和长端美债收益率拉升的组合，与2020年3月中旬流动性冲击的表现非常相似。随着市场大幅回调，金融市场自发演绎的流动性冲击的潜在风险，短期内进一步放大了关税政策的负面风险偏好冲击。道琼斯工业指数跌5.5%，纳斯达克指数跌5.82%（自高点下跌超过20%，进入技术性熊市），标普500指数跌5.97%，comex铜跌9.12%，WTI原油跌6.92%（有OPEC+超预期增长的影响）。美元指数从底部回升接近1%，最后收涨0.89%，十年期美债收益率从底部上行近12BP，最后收于4%。

我们前期曾指出，稳健的非农+低预期的CPI报告，在硬数据层面能够缓解对于美国滞胀的担忧，但关税政策的极大不确定性对风险偏好的压制将持续存在。因此，宏观层面后续美元资产风险偏好的修复，一是取决于关税靴子的基本落地，二是减税政策的利好刺激，三是关税引发的二次通胀风险能否初步证伪。目前来看，上述三条线索仍不清晰，意味着风险资产的调整或未结束，在这一过程中，需要警惕流动性冲击的可能。此外，调整周期越长、幅度越大，资产价格“崩盘”导致居民财富效应反转、美国经济良性循环被打破的内生风险螺旋的可能性也会越大。

风险提示：特朗普政策的不确定性；美国通胀超预期。

报告目录

报告正文

一、新增非农就业明显超预期

（一）非农就业超预期，依然稳健

3 月份美国新增非农就业明显超出市场预期，虽然前两个月数据有所下修，但 1 季度平均就业增长仍有 15.2 万，按照目前的劳动参与率和人口增速， 15 万 / 月大致是保持失业率相对稳定的平衡水平 （如果特朗普收紧移民的政策压低劳动参与率与人口增速，每个月的平衡就业创造还能继续下行，对比 2018-2019 年，大约 10 万 / 月） ，因此整体来看，非农就业增长依然稳健 。

机构调查显示， 3 月份新增非农就业人数 22.8 万，彭博预期 14 万；新增非农私人就业人数 20.9 万，彭博预期 13.5 万。过去两个月新增就业有所下修， 1 月新增就业从 12.5 万下修至 11.1 万， 2 月新增就业从 15.1 万下修至 11.7 万，合计下修 4.8 万。单月就业扩散指数从 56% 升至 54.2% ， 2015-2019 年平均为 60% ， 2019 年平均为 58.8% ；三个月就业扩散指数从 61% 降至 58.8% ， 2015-2019 年平均为 64.1% ， 2019 年平均为 61.6% 。

从大类行业来看， 教育保健服务（ +7.7 万，前值 +6 万）、休闲酒店业（ +4.3 万，前值 -1.7 万）、零售业（ +2.37 万，前值 -0.18 万）、交运仓储（ +2.29 万，前值 +1.62 万）四个行业新增就业最多，其次是其他服务业（ +1.9 万，前值 +0.2 万）、政府部门（ +1.9 万，前值 +0.1 万）以及建筑业（ +1.3 万，前值 +1.4 万）

（二）非农就业超预期的可能因素

除 “经济依然稳固”（鲍威尔最新表态）之外，本月非农就业超预期可能也与以下三个临时或扰动因素相关：

第一，或与前期恶劣天气的扰动消退有关 。本月，因恶劣天气而全职工作转为兼职工作的人数从 1-2 月平均的 124.2 万降至 23.3 万，因恶劣天气有工作而未工作的人数从 1-2 月平均的 48.9 万降至 8.7 万，两个指标的下降幅度，明显超出过去 5 年的平均水平。从行业上来看，比较明显的是休闲酒店业在 1-2 月的就业增长均为负， 3 月明显转正。

第二，医疗和零售行业合计约 1.5 万的罢工结束。 在 3 月调查期内， Providence Health & Services 的 0.48 万人罢工（医疗）和 King Soopers – Kroger 的 1 万人罢工（零售）结束。

第三，政府裁员的影响尚未明显体现，带薪休假以及领取遣散费的政府雇员仍保留在政府就业的统计口径中 。根据美国挑战者公司数据， 3 月份联邦政府宣布计划裁员约 21.62 万个工作岗位，加上 2 月份，合计计划裁员超过 28 万人。但从非农报告来看， 2 月和 3 月联邦政府就业仅分别减少 1.1 万和 0.4 万人，州和地方政府得就业则分别增加 1.2 万、 2.3 万人。

二、失业率小幅回升

失业率从 4.139% 升至 4.152% ，整体平稳，四舍五入至 4.2% ，高于彭博预期的 4.1% 。

分年龄段来看， 16-19 岁以及 20 岁以上男性的失业率上行， 20 岁以上女性失业率小幅下降。

16-19 岁青年的总人数增加 0.2 万，劳动力人口增加 5.7 万，就业人数减少 0.6 万，失业增加 6.3 万，非劳动力减少 5.6 万，失业率从 12.90% 升至 13.73% ，影响总体失业率上升约 0.03 个百分点，劳动参与率从 37.2% 升至 37.5% 。

20 岁以上女性的总人数增加 8.9 万，劳动力人口减少 11.8 万，就业人数减少 4.6 万，失业减少 7.2 万，非劳动力增加 20.6 万，失业率从 3.77% 降至 3.69% ，影响总体失业率下降约 0.04 个百分点，劳动参与率从 58.9% 降至 58.7% 。

20 岁以上男性的总人数增加 8.6 万，劳动力增加 29.3 万，就业增加 25.2 万，失业增加 4.1 万，非劳动力减少 20.7 万，失业率从 3.79% 升至 3.83% ，影响总体失业率上升约 0.02 个百分点，劳动参与率从 69.8% 升至 70%。

从失业原因来看，新进入劳动力市场的人数和企业裁员（永久失业）增加拉动失业率上行， 分别带动失业率上行约 0.04 、 0.03 个百分点。结束临时工作人数、离职人数以及再次进入劳动力市场的人数下降，带动失业率分别下行约 0.04 、 0.03 和 0.02 个百分点。

失业率的 3 个月移动平均值较过去 12 个月低点高出 0.27 个百分点，低于萨姆法则的预警阈值（ 0.5 个百分点）。如果今年年内要持续触发衰退预警的萨姆法则，需要失业率上升至约 5% 左右。

三、时薪环比增速符合预期

时薪环比 0.3% ，预期 0.3% ，前值从 0.3% 下修至 0.2% ， 6 个月变化的折年率从 3.9% 降至 3.8% 。时薪同比增速 3.8% ，预期 4.0% ，前值 4.0% 。周工时回升 0.1 小时至 34.2 小时，仍处于 2015 年以来的低位水平。

理论上来讲，在通胀下行偏慢的过程中，美国薪资增速保持韧性且持续高于通胀，其实有利于消费者实际收入和消费能力的改善。但在微观层面，消费者可能更多将薪资增长归功于自己，而将物价上涨归因于政府，这或是消费者对通胀不满的重要心理因素。

四、稳健非农难解市场担忧

稳健的非农报告并未安抚市场的担忧情绪。一方面，特朗普超预期关税的不确定性依然很大，比如对等关税只做了“ 1/2 对等”还有变化空间，半导体、制药和关键矿物等特定商品关税还未落地，各贸易伙伴的应对措施与谈判情况都有变数；另一方面，鲍威尔最新表态并未释放市场波动的“美联储看跌期权”信号，依然认为美联储处于有利位置，选择继续观望以等待特朗普各项政策效果的明朗化。偏稳的非农报告公布后，市场的降息预期反而进一步升温，期货市场定价的全年降息次数从 3.8 次升至 4 次，年末政策利率预期从 3.37% 降至 3.307% 。

从资产表现来看，美股和大宗商品价格暴跌 + 美元指数和长端美债收益率拉升的组合，与 2020 年 3 月中旬的流动性冲击的表现非常相似。随着市场大幅回调，金融市场自发演绎的流动性冲击的潜在风险，短期内进一步放大了关税政策的负面风险偏好冲击。美股和大宗商品价格暴跌，道琼斯工业指数下跌 5.5% ，纳斯达克指数下跌 5.82% （自 2 月份高点下跌超过 20% ，进入技术性熊市），标普 500 指数下跌 5.97% ， comex 铜下跌 9.12% ， WTI 原油下跌 6.92% （原油下跌有 OPEC+ 超预期增长的影响）。美元指数从底部回升接近 1% ，最后收涨 0.89% ，十年期美债收益率从底部上行近 12BP ，最后收于 4% 。

我们前期曾指出，稳健的非农 + 低预期的 CPI 报告，在硬数据层面能够缓解对于美国滞胀的担忧，但关税政策的极大不确定性对风险偏好的压制将持续存在。因此，宏观层面后续美元资产风险偏好的修复，一是取决于关税靴子的基本落地，二是减税政策的利好刺激，三是关税引发的二次通胀风险能否初步证伪。目前来看，上述三条线索仍不清晰，意味着风险资产的调整或未结束，在这一过程中，需要警惕流动性冲击的可能。此外，调整周期越长、幅度越大，资产价格“崩盘”导致居民财富效应反转、美国经济良性循环被打破的内生风险螺旋的可能性也会越大。

具体内容详见华创证券研究所4月5 日 发布的报 告《【华创宏观】稳健非农，难解市场担忧——3月美国非农数据点评》。

根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。

华创宏观重点报告合集

上下滑动查看历史报告↓

【首席大势研判】

20241113-张瑜：如何把握“验证”节奏？——张瑜旬度会议纪要No.99

20241109-张瑜：好饭不怕晚，空间在路上——人大常委会新闻发布会点评

20241107-张瑜：大幅上修四季度增速预期——10月经济数据前瞻

20241106-张瑜：强势特朗普，迎接高波动——美国2024年大选速评

20241104-张瑜：经济循环的省际比较视角

20241103-张瑜：红or蓝，横扫or跛脚，如何交易？——2024美国大选系列四

20241102-张瑜：美国降息的尺度——从货币政策规则看利率路径

20241029-张瑜：买断式逆回购对银行间利率的影响

20241012-张瑜：诚意满满，增量潺潺——10.12财政部发布会点评

20241011-张瑜：增量财政政策的四条猜测路径

20241008-张瑜：牛市进程的八个观测指标

20240927-张瑜：政策底明确——6句话极简解读9月政治局会议

20240925-张瑜：美国再通胀路径的隐含条件

20240924-张瑜：如何理解今日央行推出的各类政策？

20240919-张瑜：降息了！然后呢？——再谈美国经济“韧”与“险”

20240915-张瑜：更高的财富，更强的现金流——美国居民超额财富的再思考

20240914-张瑜：有房必有账——揭秘房屋养老金

20240910-张瑜：若美国挑起新一轮贸易战，与2018年有何异同？——出口扫描系列·对比篇

20240909-张瑜：特朗普新关税主张对中国出口影响可能有多大？——出口扫描系列·复盘篇

20240906-张瑜：解其必然，顺其自然——华创证券秋季策略会演讲实录

20240902-张瑜：美联储非常规会议的那些事儿

20240829-张瑜：时间都去哪了？——经济微观察系列三

20240826-张瑜：出口数据或是政策博弈的触发条件之一

20240813-张瑜：拆解“资产荒”

20240806-张瑜：全球波动、日元套息与中国股汇的关系——基于十个交易事实的思考

20240803-张瑜：十大部委机构如何谈改革？——深化改革学习系列之四

20240731-张瑜：下半年的十个看点——极简解读7月政治局会议

2024 0726-张瑜：美国经济的四条线索——美国二季度GDP点评

2024 0722-张瑜：详拆三中【百项】改革任务

2024 0719-张瑜：三中新闻发布会的“30条增量信息”

2024 0718-张瑜：三中公报之信号、等待及跟踪

2024 0715-张瑜：地方财政画像：反常-恒常

2024 0713-张瑜：从“超额储蓄”到“超额财富”——美国经济防线的转变

2024 0708-张瑜：汇率弹性打开的条件分析——基于四个视角的推断

2024 0705-张瑜：“刚”与“荒”——货币政策框架的艰难平衡

2024 0703-张瑜：科技重大会议基本认识和后续跟踪

2024 0702-张瑜：一个有趣指标看地产企业的“预期”——去库全面跟踪系列三

2024 0626-张瑜：日本低利率之下的投资“出路”

2024 0620-张瑜：美国补库的两个时间维度

2024 0619-张瑜：美国就业数据的背离何解？——基于反面论证的视角

2024 0618-张瑜：重要的是第二拐点——5月经济数据点评

2024 0615-张瑜：黄金的“非寻常”定价

2024 0614-张瑜：地产的四个核心关注点

2024 0604-张瑜：全球风险与中国挑战——出口扫描系列·风险篇

2024 0603-张瑜：全球制造业PMI回暖视角下的2024出口——出口扫描系列·机会篇

2024 0519-张瑜：美国财政与货币的“权利游戏”——如何理解TGA余额的提升

2024 0515-张瑜：一月“四”舟——四个角度看宏观

2024 0514-张瑜：美欧日居民的通胀体感，谁更痛？

2024 0512-张瑜：金融数据“挤水分”，研判必须“淡总量”——4月金融数据点评

2024 0512-张瑜：打空转，等降准，看降息——2024年Q1货币政策执行报告解读

2024 0505-张瑜：再议“假如美国今年不降息”

2024 0501-张瑜：三中、地产与汇率——四月政治局会议“5”句话极简解读

2024 0417-张瑜：供需压力，一升一降——3月经济数据点评

2024 0416-张瑜：设备更新，哪些领域受益大？—— “更新”&“换新”系列五

2024 0409-张瑜：如果美联储今年不降息

2024 0408-张瑜：量跑在价前面——3月经济数据前瞻

2024 0330-张瑜：新科技革命？——美国劳动生产率的思辨

2024 0325-张瑜：全球货币政策转向在即，如何赚钱？——美国风险探测仪系列六

2024 0324-张瑜：近200个能耗标准，哪些在提升？——“更新”&“换新”系列四

2024 0315-张瑜：海外共识中的裂缝

2024 0313-张瑜：详拆“五万亿”设备购置市场——“更新”系列一

2024 0312-张瑜：利率“无人区”& 银行“不可能三角”

2024 0306-张瑜：读懂增量信息

2024 0225-张瑜：财经委三大部署的细致理解

20240204 -张瑜：美联储停止缩表的五节点与三阶段——美国风险探测仪系列五

20240203 -张瑜：开年财政发力了吗——12月财政数据点评

20240129 -张瑜：美元指数影响进一步下降——2024年CFETS新权重简评&海外周报第37期

20240126 -张瑜：地方两会的7大要点

20240125 -张瑜：降准先行，静待价格弹性

20240117 -张瑜：张瑜：开年财政三大跟踪方法

20240113 -张瑜：如何博弈降息预期？——12月金融数据点评

20231228 -张瑜：珍贵的好消息，本轮毛利率或已见底——11月工业企业利润点评

20231213 -张瑜：寻找“新”定价——极简解读中央经济工作会议

20231212 -张瑜：挣脱——2024年展望（干货版）

【国内基本面】

20241028-企业压力或正向资产端传导——9月工业企业利润点评

20241019-消费的双重使命——9月经济数据点评

20241007-为何超预期上行？——9月PMI数据点评

20240917-基本盘仍韧，预期面走弱——8月经济数据点评

20240901-急需更多实物工作量——8月PMI数据点评

20240828-利润或迎新的考验——7月工业企业利润点评

20240816-进入尾声的疫后恢复，尚未来临的第二拐点——7月经济数据点评

20240801-暑期游带动消费有所回暖——7月PMI数据点评

20240730-谁在支撑利润率？——6月工业企业利润点评

20240716-关注隐形的压力——6月经济数据点评

20240701-需求偏弱，症结或在建筑业——6月PMI数据点评

20240629-量与价的对抗——5月工业企业利润点评

20240618-张瑜：重要的是第二拐点——5月经济数据点评

20240601-内需走弱，外需存疑——5月PMI数据点评

20240528-钝化的ROE——4月工业企业利润点评

20240518-需求回落，但四个群体有差异——4月经济数据点评

20240501-服务业景气为何回落？——4月PMI数据点评

20240428-为何外商及港澳台投资企业利润偏强？——3月工业企业利润点评

20240417-供需压力，一升一降——3月经济数据点评

20240401-需求强不强？——3月PMI数据点评

20240328-补库面临两个挑战——1-2月工业企业利润点评

20240319-上游扩生产，中游扩投资，价格信号仍需等待——1-2月经济数据点评

20240304- 建筑业有待回暖——2月PMI数据点评

20240201 -强生产，弱需求，低物价——1月PMI数据点评

20240128 -利润高增长下的喜与忧——12月工业企业利润点评

20240118 -两个维度看供需———12月经济数据点评

20240101 -需求不足，待投资加码——12月PMI数据点评

【金融】

202401110-以我为主，向“低价”亮剑——2024年三季度货币政策执行报告理解

202401015-向“低价”亮剑后，金融指标后续如何跟踪？——2024年9月金融数据点评

20240920-居民债务拆分：谁在去杠杆？

20240917-M1同比回落的归因拆分——2024年8月金融数据点评

20240815-7月金融数据对应居民的三个故事——7月金融数据点评

20240811-央行的三个关切——2024年二季度货币政策执行报告理解

20240714-三个部门，三种行为——2024年6月金融数据点评

20240705-张瑜：“刚”与“荒”——货币政策框架的艰难平衡

20240616-机关团体存款回落主导M1同比下行——2024年5月金融数据点评

20240512-张瑜：金融数据“挤水分”，研判必须“淡总量”——4月金融数据点评

20240429-针对M2大起大落的三个问题

20240414-从一季度金融数据观测三部门行为

20240405-货币政策的变与不变——2024年一季度货币政策委员会例会理解

20240317-底部已确认，向上仍需等——2月金融数据和MLF操作点评

20240221-破案：M1跳升，LPR调降

【海外】

20241115-美债利率上行：通胀叙事or赤字叙事？——10月美国CPI数据点评

20241109-特朗普新政如何影响美联储降息节奏？——11月FOMC会议点评

20241103-非农爆冷与失业率持平的分歧何解？——10月美国非农数据点评

20241101-消费仍是美国经济基本盘——美国三季度GDP点评

20241031-美国居民部门的“韧”与“险”——居民信贷视角

20241021-2024财年，美国财政如何花的钱？

20241013-短期通胀波动，不改降息节奏——美国9月CPI数据点评

2024922-美国经济衰退的八大交易信号

20240913-通胀指向9月或降息25BP——8月美国CPI数据点评

20240908-或不需要以50BP作为降息开局——8月美国非农数据点评

20240824-降息时机已至，路径存疑——杰克逊霍尔年会鲍威尔演讲点评

20240821-24个领域的左与右：哈里斯&特朗普——2024美国大选系列三

20240816-9月降息50bp的条件尚不够——美国7月CPI数据点评

20240808-过去25年美国就业结构变迁的七点发现

20240804-美国失业率飙升：让子弹再飞一会儿——7月美国非农数据点评

20240802-降息交易的9条经验规律

20240717-美国财政又加码？——CBO上调财政预算的影响

20240712-9月降息并非板上钉钉——美国6月CPI数据点评

20240707-降息权衡进一步向就业倾斜——美国6月非农数据点评

20240614-后续降息变数的关键更偏向于就业——6月FOMC点评&美国5月CPI点评

20240517-去通胀前景仍倾向于停滞——美国4月CPI数据点评

20240515-如何看待拜登宣布加征对华关税？

20240326-美国地产：反弹or反转？五大视角全扫描

20240322-如何快速且深入地了解QT？——海外论文双周志第22期

20240321-联储偏鸽，降息预期修正风险仍存——3月FOMC会议点评

20240314-降息周期中的“加息”效果——美国2月CPI数据点评

20240311-美国财政入门：5步&15分钟

20240309-美国失业率为何超预期上行？

20240307-资产的“大选”效应是否存在？

202402 08-七问2024年美国总统大选

20240204-强劲非农背后的两个干扰与两个影响——美国1月非农数据点评

20240202-降息预期落空，美债利率不升反降？——1月FOMC会议点评

20240116-补库会导致核心商品再通胀吗？——美国2023年12月CPI数据点评&海外周报第35期

20231231-重启学生贷款，是否会是美国消费的最后一根稻草？——美国风险探测仪系列四

20231215-联储转向降息叙事的两个思考——12月FOMC会议点评

20231214-通胀回落仍有一些曲折——美国11月CPI数据点评

20231211-超预期背后的两个“瑕疵”——美国11月非农数据点评

20231129-天量美债基差交易能否平稳落地？——美国风险探测仪系列二&海外周报第29期

20231122-美企业债天量到期？明年或无忧——美国风险探测仪系列一

20231116-技术性调整的通胀反弹风险消退——美国10月CPI数据点评

20231102-Higher解除，Longer开启——11月FOMC会议点评

20231027-昙花一现的经济再加速——美国3季度GDP数据点评

20231013-通胀“宽度”比通胀“高度”更重要——美国9月CPI数据点评

20230921-或不宜过度看重政策利率中枢的上移——9月FOMC会议点评

20230903-五个视角看美就业市场持续迈向正常化——美国8月非农数据点评

20230812-加息结束的通胀信号再确认——美国7月CPI数据点评

20230805-停止加息的三个信号均已显现——美国7月非农数据点评

20230727-美债或已进入最优配置区间——7月FOMC会议点评

20230713-美国通胀宽度回落！——美国6月CPI数据点评

20230616-如何理解“停而未止”的美联储？——6月FOMC会议点评

20230614-小心通胀数据的“坑”——美国5月CPI数据点评

20230611-美债万亿供给来袭？

20230604-就业数据对联储和市场意味着什么？——美国5月非农数据点评

20230511-什么样的通胀和就业可让联储降息？——美国4月CPI数据点评

20230506-就业韧性强化维持高利率的必要性——美国4月非农数据点评

20230505-加息或结束！然后呢？

20230429-经济的成色与联储的选择

20230426-美国房地产市场有大“雷”吗？

20230415-加息结束看什么信号？经济还是通胀？——3月非农数据点评

20230324- 因子投资与机器学习及业绩归因——海外论文双周报第15期

20230323- 美联储难题在于利率敏感性不对称——3月FOMC会议点评

20230317-美国超额储蓄还能撑多久？——海外双周报第2期

20230316- 市场预期大幅波动会影响联储加息节奏吗？——2月美国CPI数据点评

20230312-时薪增长对通胀的压力仍未缓解——2月非农数据点评

20230311-日银新行长可能带来什么政策调整？——3月日央行货币政策会议点评

20230302-关于反通胀，历史会告诉我们什么？——海外论文双周报第14期

20230227-欧日韩高通胀的动力是什么？——新版海外双周报第1期

20230213- 美国就业市场真得如此紧张吗？——海外论文双周志第13期

20230216-当下跟2022年3季度一样吗？——1月美国CPI数据点评

20230204- 日本“失落的十年”与居民消费——海外论文双周志 第12期

20230203-美股“抢跑”转向，警惕后续补跌风险——2月FOMC会议点评

20230114-美国通胀：油、房、商已缓，“人”紧是关键——12月美国CPI数据点评

20230109-就业强劲+薪资放缓≠软着陆可期——12月非农数据点评

20221215-市场预期主要央行加息周期何时见顶？——12月FOMC会议点评

202 21030-全球能源通胀的新时代——海外论文双周志第11期

20221214-让子弹再飞一会儿——11月美国CPI数据点评

【政策跟踪系列】

20241114-隐秘的增量 ——财政支持地产政策点评

20241112-关注监督法的“扩围” ——政策周观察第4期

20241105-化债的三点增量信息——人大常委会审议议案点评

20241104-改革&开放持续推进 ——政策周观察第3期

20241028-增量政策“正在路上” ——政策周观察第2期

20241022-科技与安全仍是高层关注点 ——政策周观察第1期

20241021-9.24以来，增量政策落地如何？——政策观察双周报第88期

20240926-保险新“国十条”透露的3条金融工作主线——政策观察双周报第87期

20240910-市场准入“十条”的5个边际变化 ——政策观察双周报第86期

20240823-加快经济社会全面绿色转型，3个“新”的产业提法 ——政策观察双周报第85期

20240811-城镇化政策三点新变化：资金、地区、产业——评新版城镇化五年行动计划

20240807-关注三中全会和政治局会议后续部署 ——政策观察双周报第84期

20240805-加力的3000亿：钱花到哪？——“更新”&“换新”系列六

20240801-45年价格改革：历程、当下与未来——深化改革学习系列三

20240725-省以下财政：怎么分？怎么改？——深化改革学习系列二

20240724-新一轮财税体制改革：任务、脉络与共识——深化改革学习系列一

20240703-科技仍是政策主线 ——政策观察双周报第83期

20240621-“以深化改革促进高质量发展” ——政策观察双周报第82期

20240604-能耗任务到底“紧不紧”？

20240530-地方金融机构改革中的四点转变—— 政策观察双周报第81期

20240515- 立法计划中透露的财税改革信号：评人大及国务院2024年立法计划 ——政策观察双周报第80期

20240419-服务业的又一次重要制度型开放：评首张全国跨境服务贸易负面清单——政策观察双周报第79期

20240404-社保分红管理新政：变化及体量测算——政策观察双周报第78期

20240318-财政七句话，可能多少钱？——“更新”&“换新”系列三

20240316-政府工作报告之外的5个增量——政策观察双周报第77期

20240313-三步走：读懂设备更新政策大脉络——“更新”系列二

20240201-安全是题眼：新版产业指导目录四问四答——政策观察双周报第75期

20240223-产能设备能效新规：变化及影响——政策观察双周报第76期

20240201-安全是题眼：新版产业指导目录四问四答——政策观察双周报第75期

20240116-部委年度会议中的五大方向——政策观察双周报第74期

20240104-“十四五”规划中期评估更关注哪些困难和挑战？——政策观察双周报第73期

20231218-部委和地方如何落实经济工作会议精神？——政策观察双周报第72期

20231205-“十四五”规划中期进展如何？——政策观察双周报第71期

20231117-PPP新旧机制的5点比较——政策观察双周报第70期

20231102-国务院组织法修订的三个关注点——政策观察双周报第69期

20231021-中央机构改革进展如何？——政策观察双周报第68期

20231012-以高水平开放推动高质量发展——政策观察双周报第67期

20230926-26城地产放松到哪？还有哪些空间？——政策观察双周报第66期

20230913-10大行业稳增长方案透露哪些信息？——政策观察双周报第65期

20230822-下半年外资政策的三大可能方向——政策观察双周报第64期

20230803-超大城市瘦身健体如何理解？如何推进？——政策观察双周报第63期

20230726-民营经济政策脉络与新变化——政策观察双周报第62期

20230706-如何推进房屋养老金制度？——政策观察双周报第61期

20230624 - 国务院立法计划透漏哪些信号？——政策观察双周报第60期

20230607 - 中国-中西亚合作30年：战略意义、合作历程及重点领域——政策观察双周报第59期

20230529 - 一个主线与三个变化——大兴调查研究之风跟踪系列二

20230520 - 不只是海参崴！一文读懂中俄远东合作——政策观察双周报第58期

20230504 - 政府购买服务的三大变化——政策观察双周报第57期

20230425 - 央、地逾百场调研都关注什么？——大兴调查研究之风跟踪系列一

20230413 - 新设立的国家局会做什么？——从国家能源局看国家数据局

20230406 - 浙江如何建设共同富裕示范区？——政策观察双周报第55期

20230326- 关注海南自贸港：十件大事落地情况回顾——每周经济观察第12期

20230307-历次国务院机构改革怎么改？——每周经济观察第9期

20230307- 夯实科技、产业自立自强根基——政 策观察双周报第53期

20230219- 什么是千亿斤粮食产能提升行动？—— 每周经济观察第7期

20230217- 中央一号文件的10个新提法——政策观察双周报第52期

20230207- 地方两会的五大看点

20230206- 2023年海内外有哪些“大事”？—— 每周经济观察第5期

20230204-15个关键词看部委新年工作安排

20230131- 春节假期哪些政策值得关注？——政策观察双周报第51期

20230118- 部长专访里重要信息有哪些？——政策观察双周报第50期

20230115-地方国资委负责人会议：三年对比，三个变化

20230103-提振信心”有哪些抓手？——政策观察双周报第49期

【年报&半年报系列】

20240530- 以“价”定“价”——2024年中期策略报告

20231212- 挣脱——2024年展望

20230627- 寻找看不见的增长——2023年中期策略报告

20221227- 移动靶时代：边开枪，边瞄准——宏观2023年度策略报告

20220516- 有形之手突围，中美风景互换——2022年中期策略报告

20211115- 赢己赢彼的稳增长——2022年度宏观策略展望

20210510- 登顶后的惆怅——2021年中期策略报告

20201123- 2021：归途——年度宏观策略展望

20200625- 显微镜下的经济复苏——2020年中期策略

20191111- 踏边识界，持盾击矛——2020年度策略报告

20181126- 来者犹可追--宏观2019年度策略

【投资导航仪系列】

20241024- 6个15分钟，速通财政新手村

20240912- 应无所住而生其心——十大精品研究系列

20230815- 宏观反诈训练营——千页PPT来袭！

20220815- 当宏观可以落地·2022版——16小时千页PPT邀邀约！

20210909-中国 政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一

20210910-旧瓶如何 出新酒？200页PPT详解中国宏观经济特色分析框架——2021培训系列二

20210911-中美通胀分析框架的共性和差别 ——2021培训系列三

20210912-流动性 之 思——2021培训系列四

20210913-财政收支A BC——2021培训系列五

20210914-海外研 究的框架：全球数据盲海中的那些“灯”——2021培训系列六

法律声明

华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。

本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。

本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。

未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。

订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至 jiedu@hcyjs.com。