股市跳水，可以抄底这个了

港股开跌，A股也跌，股民哀嚎一片。

当然，比股民哀嚎更早的，其实是债券投资者。

以 2024 年大赚的 30 年国债指数为例，一个半月跌掉 6.05%，对于债券这近乎惊涛骇浪了。

数据来源：Wind金融终端

也正因此，当股市开始下跌时，许多此前不断高位减持的“稳健”股民，开始想着趁股市调整，买入债券类 ETF，做个轮动了。

从只关注股市，到股债轮动，无疑是近年 ETF 玩家的一大特色。这里就聊聊我的想法和品类选择。

债券利率的两难

此前一段时间，国债利率大幅回升，叠加了 A股的喜气洋洋。

国债利率为何回升，宏观面与资金面，各有因素。

宏观面，无疑是因为市场对宏观经济回暖的风险偏好抬升，也正因此类似中概股、A股小盘股这些强风险偏好的品种才能持续上升。而宏观面走好，对于国债利率这样“悲观主义品种”，显然是坏消息。

资金面，资金面的流动性偏紧。这其中既有央行的表态和操作，也有银行负债端压力的影响。

用西部证券研究报稿《债市调整≠趋势逆转》的回溯：

本轮债市回调始于1 月，资金价格带动短端利率先大幅上行，长端利率最大调整幅度达到 30BP。资金面持续偏紧、基本面宏观叙事发生转变、悲观预期扭转以及政策面降息预期修正是本轮债市回调的主要原因。

也正因此，西部证券认为：全面走熊条件暂不具备。历史上，经济向好与货币政策转紧是推动债市走熊的关键因素，而当前基本面回暖态势仍待巩固，同时货币政策保持支持性立场。

当然，经济是否向好，无疑是债市最大的决定性因素，作为一个股民，要期盼A股牛市，显然是希望经济回暖，所以对于这作为债市最大的风险因素，也是要有准备的。

事实上，我更愿意按照宏观走好，资金面不紧去看待未来的债市“变化”。

相比宏观，资金面其实是相对容易观察的，正如东方证券在 3 月 17 日的研报《从金融数据看近期流动性格局》中的观点：

我们判断流动性最差的阶段或正在过去，存单利率有望筑顶，带动短端债券利率逐步筑顶

所以，我不建议普通投资者，尤其是以股票为核心资产的股民基民此刻去以配置或者说中长线思路去考虑中长期国债，看多这类品种与看多股票，是很难自洽。

相比之下，短期债券，反而更安稳些。根据债券的定价公式，同样 1个百分点收益率的变动，体现在长期债券(比如久期为 10)，就意味着 10%的价格波动；但体现在短期债券(比如久期为3)，那就只有 3%的价格波动。

利率债？信用债？

一般谈债券，默认是说的国债为代表的利率债。

但是站在 2025年的当下，或许信用债反而值得关注了。

信用债，主要以企业债为代表，因为发行主体不是国家，所以不是无风险的，其利率相比同期限的国债，要高一些(也就是信用利差)，评级越低的发行主体，需要的利差也就越高一些。

相比利率债是“宏观经济悲观主义者”，信用债可是相对乐观的。道理很简单，信用债发行主体被市场认为偿还债券的几率越大，那么需要的风险补偿就越小，利差就越小，这意味着债券价格会提升。而宏观经济的回暖，正是能提升信用债偿债能力的。

下图是过去一年里，3 年期最高评级(AAA)信用债相比同期限国债的利差走势图，利差越高，意味着市场对企业经营越悲观，越需要更多的风险补偿。而从去年 10 月开始，信用利差是逐级下降的，体现了市场对信用债信用问题的逐步乐观。但这种乐观，相较去年上半年，依然有相当距离，这意味着如果未来中国宏观经济回暖，信用债可以受益于信用利差收窄的可能，而不似利率债只能单纯面对利率上行(价格下跌)的冲击。

华泰证券在3 月 19 日发布的研报《短端攻守兼备，长端逐步调整出价值》中，看好短期信用债：

我们认为债市基本完成对透支的修正，债券收益率进入合理区间，但尚未进入安全区间，后续关注宏观逻辑、基本面可能反复、货币政策预期及机构行为变化等。

信用受流动性冲击、基金部分赎回，估值也明显上行。其中短端经过 1 月以来的调整后配置性价比有所上行，叠加非银资金面略有好转、理财规模仍较稳定带来配置需求，短端信用债收益率近一周略有下行，而长端受宏观逻辑预期变化影响更大，且交投力量更不稳定，近一个月以来整体呈现熊陡特征。

经过两个月的调整后信用债走出负 carry 困局，短久期配置性价比明显提升，有利于吸引基金、理财等配置需求。

在很长一段时间里，基民要参与信用债，不是一件容易的事情。此前信用债的交投远不如国债，也间接导致信用债类ETF品类极少。

当然，2023 年是一个重要的转折点，伴随沪深交易所分别推出债券做市制度，才使得这一问题有了底层的解决方案。

基准做市信用债ETF是个好东西

什么是债券做市制度？简单来说，就是引入做市商通过报价来提供流动性，避免传统必须买卖双方撮合。从推出之后的效果来看，流动性提升，价差缩小，参与者喜闻乐见。

在此制度的基础上，沪深交易所也分别于2023 年 2 月推出了基准做市国债/信用债指数，由于这些有做市商的债券相对活跃，这也为后续的 ETF 发行打下了基础。毕竟对普通投资者，直接参与债券依然是过于麻烦的事情，尤其是信用债还有个体风险，相比之下通过跟踪指数买入一揽子信用债，更风险更安全。

我对比了下，沪深两市的基准做市信用债指数，或许是市场风格相关，显然深市的更稳，沪市基准做市信用债指数(950245.CSI)在此前几波调整中，最大回撤都显著大于深证基准做市信用债指数(921128.CNI)

作为对比，再放一张叠加了另外两个信用债类常见指数的对比，可以看到短融虽稳，收益有点弱。另一个中债-中高等级公司债利差因子指数收益率，走势则是略飘忽。

从这个角度，如果近期要押注债市反弹，希望在控制风险的前提下，那么在选择短久期+利率债的前提下，还应该优先考虑深市基准做市信用债，避免不必要的波动风险。

2025 年初，深证基准做市信用债指数终于有了跟踪的指数产品，比如信用债 ETF 天弘(159398)，根据Wind数据显示，截止2025年3月20日规模超24 亿元。因为债券类 ETF 是可以 T+0 的，所以最近3日日均成交额也在20-25 亿元左右的水平。

关于天弘的债券投资能力，老基民应该都知道，尤其是天弘安利等一些老牌品种，相当出挑。而且债券 ETF 不同于股票 ETF，后者可以简单的完全复制，而债券 ETF 往往还是有许多微操的艺术，所以信用债 ETF 天弘(159398)的基金经理彭玮也是一位管理多只债券基金总规模超过 200 亿元的中生代，代表产品天弘睿选定位主动利率产品，争取在底仓获取票息收益的基础上，利用利率债的波段操作增厚收益，去年的收益率高达8.05%，在利率债中表现相当出色，这也进一步体现了天弘债券基金的优秀投资能力。这样的能力也将在信用债ETF的抽样复制中体现出来。

从最新消息来看信用债 ETF 天弘(159398)正在申请纳入通用质押式回购库，若成功纳入的话，未来持有人通过正回购，还能通过融资买入来加杠杆，更好的捕捉短期信用债的波段收益。产品的流动性将会大大提高，投资价值会更为凸显。

数据来源：Wind。风险提示：观点仅供参考，不代表投资建议。市场有风险，投资需谨慎。指数基金存在跟踪误差。提及个股仅作展示不做推荐。天弘睿选利率债（012858）2022-2024年近3个完整年度会计年度业绩为：2.62%、3.62%、8.05%，业绩比较基准为：中债-金融债券总全价(总值)指数收益率*80%+银行人民币活期存款利率(税后)*20%。