【招商食品|中报总结】白酒平稳过渡，食品调整为主

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白酒板块：经营环比略有降速，高端更具韧性。2024年Q2白酒行业营收/利润同比+10.6%/+11.8%，淡季平稳过渡，两年维度增速稳健（vs22Q2收入cagr13.9%，利润cagr15.6%），Q2现金回款同比+20.7%，回款增速快于收入系去年基数较低。分板块来看，高端白酒经营更具韧性，茅台超预期达成目标，五粮液产品结构稳定，老窖淡季蓄力调整。次高端表现分化，产品结构普遍承压，汾酒、水井坊相对稳健。区域名酒整体环比降速，今世缘逆势实现20%+稳健增长，古井淡季延续较高增长，迎驾洞藏系列高增延续，拉动产品结构提升。洋河淡季主动调整，口子窖淡季增速环比放缓。从合同负债和回款来看，酒企收款政策整体趋于宽松，茅台、五粮液经销商回款亮眼，预收款仍有余力，洋河、今世缘、古井、舍得合同负债环比下降。费用投入上，高端茅五泸加大费用投入力度，次高端与区域酒费用投入收窄。全国化酒企渠道仍在扩张态势，次高端中汾酒扩张态势不减，酒鬼酒、水井坊在渠道上相对谨慎，区域名酒招商态势有所放缓，洋河今年主动调整。

食品板块：淡季调整为主，成本红利延续。二季度食品行业需求端整体呈现弱复苏态势，企业多采取调整策略，以调整渠道健康、产品结构为首要目的，如伊利蒙牛控货去库存，释放渠道压力，零食企业加大新渠道投放，仲景、颐海等强化线上渠道布局，蓄力未来增长。需求压力下，行业竞争加剧，多数行业头部企业间表现分化。B端来看，餐饮端需求环比放缓，但仍相对增速更快，日辰、宝立、颐海B端业务均实现双位数以上增长。平淡中依然有亮点可寻，比如能量饮料、保健品等结构性成长板块表现依然不错，东鹏，仙乐收入增速亮眼。大宗成本普遍回落，多数企业压力有所缓解。宝立、日辰等B端餐饮供应链企业，受结构及大客户价格策略因素影响，毛利率有所下滑。当前行业市场预期下降，企业策略也有所分化，部分公司如桃李、巴比、榨菜等收缩费用，寻求高效投放，但也有公司如农夫、中炬等主动加大投入参与行业竞争，寻求竞争力提升。H2看，消费需求复苏仍需时间，企业调整后有望迎来改善，龙头依旧具有更强的综合竞争能力，有机会率先完成调整。

• 乳制品：淡季去库存调整，奶粉行业价盘回升。二季度伊利、蒙牛主动控货去库存，恢复行业价盘维护渠道利润，24H1伊利、蒙牛液态奶都下滑约13%，目前新鲜度调整已经基本完成。冰淇淋受高基数以及去库存影响，伊利、蒙牛上半年分别下滑20%、22%。奶粉内资龙头份额继续提升，H1伊利奶粉及奶制品业务增长7%，飞鹤收入增长3.7%，今年奶粉价盘回升是重要信号，飞鹤H1毛利率提升2.6pcts，带动业绩增长超预期。伊利、蒙牛毛利率受益原奶成本下降，但费用率由于收入下滑被动提升，同时上半年大包粉减值以及信用资产减值等损失拖累净利润表现。

• 调味品：需求承压动销偏慢，龙头率先调整。淡季行业整体需求弱复苏，动销偏慢行业竞争加剧，公司表现承压。基础调味品来看，龙头海天调整速度更快，收入超预期，中炬改革仍在途中，收入双位数下滑。榨菜、恒顺收入端也相对承压。复调来看，C端中底料淡季增长较慢，小龙虾料受益于小龙虾价格下降增长显著，颐海受益于关联方带动及速食修复，实现双位数增长，天味受底料拖累收入下滑。B端随下游需求温和复苏，日辰、宝立B端业务均实现双位数以上增长。利润端看，受益于成本下行，行业毛利率有所改善，但收入端增速放缓，以及加大费用投入力度的企业，利润端仍呈现出较大压力。

• 啤酒：行业需求弱复苏，企业表现分化。受餐饮场景弱复苏、南方持续降雨、气温偏低及渠道备货谨慎影响，24H1国内啤酒市场消费复苏乏力，啤酒行业规上企业产量同比增长 0.1%，企业表现有所分化。其中重庆啤酒销量维持增长，青岛、华润呈现不同程度下滑。结构看，中高档价位增速有所放缓但表现仍好于其他价位带，吨价增速有所收窄。利润端，原材料中大麦普降、包材下行推动行业毛利率回升，重啤因京A并表及佛山工厂摊销影响同比下降。

• 休闲食品：收入表现分化，原材料成本下降。春节后零食需求整体回落，部分公司依靠大单品和新渠道放量依然实现较快增长，劲仔鹌鹑蛋，盐津鹌鹑蛋、魔芋爽均实现快速增长。零食量贩渠道同比高增长，但商超渠道流量下滑，甘源二季度收入增速放缓。短保面包、瓜子、鸭脖等零食品类受原有渠道流量下滑拖累，桃李Q2收入下滑6.3%，洽洽叠加去库存影响，Q2收入下降20%，绝味、周黑鸭单店同比去年都有个位数到双位数缺口。利润端鹌鹑蛋、瓜子、鸭副等原材料成本同比都有明显回落，带动相关公司毛利率和净利率提升，但需求较弱下公司费用投入加大，部分抵消利润弹性。

• 速冻食品：B端增速环比下降，C端需求仍有压力。速冻食品Q2消费需求仍显疲软，B端渠道大B连锁类增速相对快于小B，环比看也出现了降速。安井主动调整应对环境变化，主业在淡季依然实现了高个位数增长。立高流通渠道增长稳健（24H1同比约+15%），商超渠道略有压力（24H1同比-5.48%），餐饮渠道增速放缓（同比约+25%）。千味央厨Q2受宴席、社会餐饮需求偏弱影响，小B渠道承压，大B收入增速环比恢复，发力腰部直营客户开拓。味知香Q2收入/利润同比-24.94%/-40.12%，C端预制菜肴需求承压。

投资建议：重视龙头、精选个股。2024年中报来看，板块重视分红的趋势更加明确，多家公司公告中期利润分配方案以及三年分红规划，从我们覆盖的公司来看多数股息率已经超过3%，不少公司在4%、甚至5%以上。当前市场情绪过度悲观，担忧食品饮料业绩持续下滑，股息率不可持续，但实际上从中报来看公司业绩是分化的，重申重视龙头，寻找被自上而下逻辑错杀的个股，重点关注板块内估值回落到10-15倍区间、增长持续性强、现金流质量高、分红和股息较高的优质龙头。白酒板块：从复盘历史或者思考商业模式的角度，渠道杠杆本身较低、依靠自身品牌力驱动的个股渠道周期并不强，极大可能平稳过渡。区域市场巩固、品牌势能提升、库存相对合理的区域酒龙头也能保持稳健增长。大众品：多数公司估值和预期回落比较充分，筹码结构也较好，建议精选个股、配置龙头。1）推荐今年经营改善、业绩企稳，高现金高股息的低估价值股；2）重点关注中报后估值回落的饮料龙头，价格战上半年演绎，但随着竞争对手上市，中期有望缓解；3）建议关注估值不贵的成长股；4）悲观预期反应较为充分，下半年呈改善趋势。

风险提示：经济环境扰动，需求不及预期，成本上涨，竞争加剧

一、白酒板块：业绩平稳过渡，高端更具韧性

1、Q2平稳过渡，环比略有降速

白酒板块24Q2整体表现平稳，环比略有降速，24H1回款同比+16%。2024年Q2白酒行业营收927.3亿元，同比+10.6%，净利润337.0亿元，同比+11.8%，淡季平稳过渡，两年维度增速稳健（vs22Q2收入cagr13.9%，利润cagr15.6%），利润略快于收入。2024Q2现金回款1086.8亿元，同比+20.7%，回款增速快于收入增长主要系去年同期回款基数较低。24H1现金回款2413.3亿元，同比+16.0%，上半年在经济下行压力下仍保持较不错增长，酒企积极调整，努力完成全年目标。

单年维度：24Q2vs23Q2，分价格带表现：

高端白酒收入增速14.2%>次高端收入增速8.5%>区域名酒增速7.7%；

高端白酒利润增速13.2%>区域名酒增速8.6%>次高端利润增速-7.0%；

双年维度：24Q2vs22Q2，分价格带表现：

高端白酒收入增速15.6%>次高端收入增速15.0%>区域名酒增速14.3%；

区域名酒利润增速17.2%>高端白酒增速15.7%>次高端利润增速12.5%；

高端白酒更具经营韧性，茅台超预期达成目标，五粮液回款亮眼，老窖淡季蓄力调整。茅台23Q2收入利润增速均超15%，在需求、预期转弱背景下仍超预期完成上半年目标，尽显龙头穿越周期的能力。茅台酒同比+12.9%，略有降速，系列酒环比提速，常规分红比例拟从52%提升至75%，进一步提振市场信心。五粮液业绩略超预期，现金流质量较高，结构基本稳定，Q2收入/利润分别同增10.1%/+11.5%，现金回款快于收入（24H1同增超15%），预收款仍有余力，H1末合同负债环比Q1末增长31.1亿，普五批价稳定，全年双位数经营目标不变。老窖淡季蓄力调整，控发货降库存，国窖阶段性放缓、腰部产品增势延续，结构略有下移，Q2营收、利润分别同增+10.5%/+2.2%，全年以良性发展为基础，调整蓄力下半年。

次高端分化明显，汾酒、水井坊相对稳健。汾酒Q2青花系列控货、老白汾加速，结构阶段性下移，省外增速快于省内，加快南方空白市场招商，动销领先行业，全国化势能不改。水井坊Q2环比加速超预期，八号旺销拉动产品结构有所上移，公司坚定品牌投入，维护价值链稳定，全年营收利润正增长目标可期。舍得控货去库存，业绩阶段性承压，Q2营收/利润同比-23%/-88%，品味控货收入承压，舍之道、T68引领增长。省内基地市场相对稳定，省外去库存收入降速明显。渠道包袱有所释放，等待需求好转拉动动销。酒鬼酒Q2 营收-13%降幅环比收窄，内参换代清库存，结构有所下移，上半年启动11个样板市场，开展核心终端建设，动销恢复待观察。

区域名酒整体环比降速，今世缘逆势实现20%+稳健增长。区域酒企今年整体增速普遍有所放缓，不同省份经济势能、大众消费活跃度不同，动销、品牌势能分化明显。古井淡季延续较高增长，Q2收入/利润同增16.8%/24.6%，尽管安徽宴席市场需求承压，公司以古20 稳价，稳步提升品牌张力，古 7/古 8/古 16 腰部产品放量，结构持续提升，推动业绩延续高增。洋河主动控速调整，Q2收入下滑3.0%，公司控货调整、维护梦6+价盘，水晶梦加大宴席投入，省外增速快于省内，今年重新深耕省内，期待公司管理改善。今世缘逆势增长稳健，品牌势能提升，产品结构提升，100-300元大众价格带淡雅、单开等增速最快。各地市份额仍在上升，其中苏中市场快速突破，淮安、南京成熟市场仍然能保持双位数以上增长，库存保持低位，决胜全年任务目标。口子窖淡季增速环比放缓，结构基本稳定，二季度兼8上市铺货稳步推进，省内增势更强，省外市场聚焦重点城市优化资源配置,Q2收入/利润同增同比+5.9%/+15.2%。迎驾贡酒洞藏系列高增延续，拉动产品结构提升，洞6、洞9超平均增速，部分市场洞9出现起势迹象，洞16/20培育初期，库存略有增加，二季度在高基数、安徽宴席场景承压下依然实现收入同比+19%的增长，有望持续受益性价比需求。

酒企收款政策趋于宽松，茅台五粮液预收款仍有余力。24年Q2白酒板块整体合同负债377亿，同比+11.4%，环比Q1下降5.2%。水井坊、舍得及大部分地产酒（洋河、古井、今世缘、口子窖、迎驾、金种子）合同负债同比和环比均有下降。茅台、五粮液经销商回款仍积极，五粮液回款较快与票据兑付节奏有关，预收款同比和环比实现较大幅度增长。老窖Q2末合同负债同比增长21.1%至23.4亿，环比Q1末减少1.9亿。今世缘期末合同负债6.27亿元，比去年同期减少44.4%，环比Q1末下降3.5亿，系去年同期基数高、公司减轻渠道压力没有刻意让经销商打款，回款节奏放缓所致。洋河Q2末合同负债39.38亿元，同比下降26.02%，环比Q1末下降18.8亿，系需求偏弱、渠道打款动力下降，古井Q2末合同负债 22.2 亿元，同比下降 8.1亿，蓄水池有所下降。

高端结构基本稳定，次高端结构承压，区域酒结构优化毛利率提升。二季度高端白酒中茅台五粮液结构稳定，老窖结构略有下移。茅台系列酒增长较快，更高毛利率的直销渠道占比下降，毛利率同比-0.1pct。五粮液单Q2毛利率低基数下回升，五粮液系列吨价-0.6%，系列酒吨价受益结构升级同比+54.7%，老窖受国窖增速放缓、腰部产品增势延续影响，产品结构略有下移。次高端结构普遍承压，汾酒Q2青花系列控货、老白汾玻汾加速增长，结构下移毛利率同比-2.7pct。水井坊结构单季度上移，毛利率同比持平，舍得中低档产品占比提升，毛利率同比-11.0pct，酒鬼酒内参换代清库存，结构有所下移，Q2毛利率同比-2.2pct。区域名酒结构仍保持升级态势，毛利率同比改善，古井、口子窖、金徽酒受益于产品结构升级， 毛利率分别同比+2.7 pct /+4.5 pct /2.6pct，迎驾、今世缘大众价格带增速最快，结构基本稳定略升，毛利率分别同比+0.2pct/+0.6pct。

高端酒加大费用投入，次高端、区域名酒费用投入收窄。1）销售费用绝对额看，①高端茅台、五粮液、老窖加大销售费用投入，五粮液今年为提振信心加大了市场投入，销售费用率保持提升态势。②舍得、酒鬼酒、洋河、口子窖、金种子、伊力特的费用投放额上升，但费用增幅收窄，今世缘、洋河、金种子、酒鬼酒的费用投入绝对额也有上升，但受收入下滑规模效益下降影响，销售费用率略有下降。③水井坊、老白干、迎驾三家酒企收缩费用投入（绝对额分别同比-2400万、-100万、-2500万），酒企政策理性投放，规模效益下费用率下降（销售费用率分别下降8.9pct/4.7pct/2.0pct）。2）管理+研发费用看，酒企的管理费用额变化普遍更加稳定，五粮液、汾酒、水井坊、古井、今世缘、口子窖、金徽的管理费用额有所上升，但增幅慢于收入，高端茅五泸、汾酒、部分地产酒（迎驾、金种子、老白干、伊力特）管理费用率均有所下降。

盈利能力出现分化，五粮液/水井坊/古井/迎驾/老白干净利率提升。净利率来看，高端白酒中茅台受毛利率及税金波动影响，净利率-0.35pct至47.7%。五粮液毛利率低基数下回升、费用率上升，净利率+0.41pct至32.8%。老窖税率大幅提升导致公司24Q2净利率-3.62pct。古井结构升级拉动，部分市场进入收获期，边际投入下降，净利率提升1.7pct。迎驾积极控制费用投入，叠加结构上移，净利率同比+2.2pct。受经济环境影响消费需求承压，部分酒企加大市场投入，净利率有所下降。

全国化酒企持续扩张，单商规模仍在增长。五粮液优势市场增速较快，24H1公司东/南/西/北/中部区域分别+15.7%/+0.6%/+16.7%/+8.2%/+8.2%，东西部优势市场基本盘稳固，北部、中部区域良性增长。24H1五粮液经销商数量较去年同期增加366家，公司推进市场精耕，在空白薄弱市场进行扁平化招商布局，单商规模同比-7.4%。

次高端调整阶段，市场策略各有侧重。汾酒今年主要加大了对长江以南百强县空白市场的招商力度，公司持续精耕长江以南核心市场，24H1经销商数较年初增加256家至4196家，单商规模同比+7.2%。舍得仍在渠道开拓中，24H1末共有经销商2809家，较2023年末净增加154家，新进经销商助力省外新市场开拓。酒鬼酒对经销商进行优化、控制经销商数量，单商规模同比-12.1%。水井坊24H1经销商数量较年初基本稳定，单商规模同比+7.8%，公司渠道投入上克制，坚持长期投入，经营状态稳健。

区域龙头酒企扩张节奏放缓，洋河今年主动调整。古井持续扩张经销商队伍，24H1经销商数较23年末新增146家，主要集中在华北华中区域，单商平均收入规模同比+7.8%。今世缘经销商数量整体稳定，省内24H1较年初新增35家，省外减少46家，今世缘经销商平均收入增速达+21.1%，实现高质量增长。洋河单商规模稳中略增，同比-1.5%，省外经销商增长迅速，24H1末省外经销商5891名，较年初新增62家，省内经销商有所调整，较年初下降18家。

二、食品板块：淡季调整为主，成本红利延续

1、业绩回顾：Q2需求复苏偏弱，成本红利如期兑现

整体需求弱复苏，企业调整蓄力未来增长。2024年上半年，食品行业需求端整体呈现弱复苏态势，企业多采取调整策略，以调整渠道健康、产品结构为首要目的，如伊利蒙牛控货去库存，释放渠道压力，零食企业加新渠道投放，仲景、颐海等强化线上渠道布局，蓄力未来增长。需求压力下，行业竞争加剧，多数行业头部企业间表现分化。调味品中龙头海天调整速度更快，Q2收入实现接近双位数增长超预期，中炬则在改革阶段中下滑较多。啤酒重庆啤酒销量维持增长，青岛、华润呈现不同程度下滑。B端来看，餐饮端需求环比放缓，但仍相对增速更快，日辰、宝立、颐海B端业务均实现双位数以上增长。平淡中依然有亮点可寻，比如能量饮料、保健品等结构性成长板块表现依然不错，东鹏补水啦及其他新品表现亮眼带动Q2收入增长46.1%，仙乐受益于外需强劲Q2收入增长23.3%。整体来看，行业内大多企业收入端仍处于调整期，期待需求复苏业绩底部改善。

大宗成本普遍回落，多数企业压力有所缓解。成本端来看，整体呈现回落的走势。具体来看：1）原材料：白砂糖延续上涨趋势，同比增幅仍较高，其他原材料价格呈下行走势，其中糖蜜、大麦、小麦同比降幅均双位数以上。2）包材：Q2包材整体同比小幅下降，环比价格也略有下降。3）运费：运费部分继续下行，原油价格略有上涨，6月均价82.8美元/桶，同比涨幅10.4%。多数企业上半年成本压力明显减缓，。受益于成本回落，企业毛利率普遍有所改善，宝立、日辰等B端餐饮供应链企业，受结构及大客户价格策略因素影响，毛利率有所下滑。

弱复苏环境下企业业绩筑底，预期调整后精选低估值龙头。Q2外部消费环境依然承压，反映到企业业绩层面上压力凸显。企业积极布局，通过持续的产品创新技术研发、品牌建设和国际市场开拓优化，增强核心竞争力。例如，仙乐健康的组织架构调整和销售团队升级，甘源食品和千味央厨在电商和餐饮渠道的投入。当前行业市场预期下降，企业策略也有所分化，部分公司如桃李、巴比、榨菜等收缩费用，寻求高效投放，但也有公司如农夫、中炬等主动加大投入参与行业竞争，寻求竞争力提升。H2看，消费需求复苏仍需时间，企业调整后有望迎来改善，龙头依旧具有更强的综合竞争能力，调整速度快，更有机会穿越周期，建议坚定配置低估值龙头，以及低估值成长型企业。

• 乳制品：淡季去库存调整，奶粉行业价盘回升。二季度伊利、蒙牛主动控货去库存，恢复行业价盘维护渠道利润，24H1伊利、蒙牛液态奶都下滑约13%，目前新鲜度调整已经基本完成。冰淇淋受高基数以及去库存影响，伊利、蒙牛上半年分别下滑20%、22%。奶粉内资龙头份额继续提升，H1伊利奶粉及奶制品业务增长7%，飞鹤收入增长3.7%，今年奶粉价盘回升是重要信号，飞鹤H1毛利率提升2.6pcts，带动业绩增长超预期。伊利、蒙牛毛利率受益原奶成本下降，但费用率由于收入下滑被动提升，同时上半年大包粉减值以及信用资产减值等损失拖累净利润表现。

• 调味品：：需求承压动销偏慢，龙头率先调整。淡季行业整体需求弱复苏，动销偏慢行业竞争加剧，公司表现承压。基础调味品来看，龙头海天调整速度更快，收入超预期，中炬改革仍在途中，收入双位数下滑。榨菜、恒顺收入端也相对承压。复调来看，C端中底料淡季增长较慢，小龙虾料受益于小龙虾价格下降增长显著，颐海受益于关联方带动及速食修复，实现双位数增长，天味受底料拖累收入下滑。B端随下游需求温和复苏，日辰、宝立B端业务均实现双位数以上增长。利润端看，受益于成本下行，行业毛利率有所改善，但收入端增速放缓，以及加大费用投入力度的企业，利润端仍呈现出较大压力。

• 啤酒：行业需求弱复苏，企业表现分化。受餐饮场景弱复苏、南方持续降雨、气温偏低及渠道备货谨慎影响，24H1国内啤酒市场消费复苏乏力，啤酒行业规上企业产量同比增长 0.1%，企业表现有所分化。其中重庆啤酒销量维持增长，青岛、华润呈现不同程度下滑。结构看，中高档价位增速有所放缓但表现仍好于其他价位带，吨价增速有所收窄。利润端，原材料中大麦普降、包材下行推动行业毛利率回升，重啤因京A并表及佛山工厂摊销影响同比下降。

• 休闲食品：收入表现分化，原材料成本下降。春节后零食需求整体回落，部分公司依靠大单品和新渠道放量依然实现较快增长，劲仔鹌鹑蛋，盐津鹌鹑蛋、魔芋爽均实现快速增长。零食量贩渠道同比高增长，但商超渠道流量下滑，甘源二季度收入增速放缓。短保面包、瓜子、鸭脖等零食品类受原有渠道流量下滑拖累，桃李Q2收入下滑6.3%，洽洽叠加去库存影响，Q2收入下降20%，绝味、周黑鸭单店同比去年都有个位数到双位数缺口。利润端鹌鹑蛋、瓜子、鸭副等原材料成本同比都有明显回落，带动相关公司毛利率和净利率提升，但需求较弱下公司费用投入加大，部分抵消利润弹性。

• 速冻食品：B端增速环比下降，C端需求仍有压力。速冻食品Q2消费需求仍显疲软，B端渠道大B连锁类增速相对快于小B，环比看也出现了降速。安井主动调整应对环境变化，主业在淡季依然实现了高个位数增长。立高流通渠道增长稳健（24H1同比约+15%），商超渠道略有压力（24H1同比-5.48%），餐饮渠道增速放缓（同比约+25%）。千味央厨Q2受宴席、社会餐饮需求偏弱影响，小B渠道承压，大B收入增速环比恢复，发力腰部直营客户开拓。味知香Q2收入/利润同比-24.94%/-40.12%，C端预制菜肴需求承压。

2、经营情况：收入压力下，经营杠杆抵消部分成本红利

大众品板块成本红利延续，C端毛利率普遍改善 。24H1由于大宗商品价格有所回落，公司原材料成本端普遍延续了Q1的下降趋势，成本红利体现。调味品板块普遍受益与大豆、白砂糖等原材料成本下降，毛利率改善，恒顺受产品搭赠策略加大影响，毛利率下降较多。乳制品企业受益奶价下行，毛利率提升。啤酒板块受益于大麦普降、包材下行，推动毛利率普遍有所提升。油脂成本下降，瓜子、鸭副等原材料成本同比都有明显回落，带动连锁、零食类相关公司毛利率和净利率提升。展望H2看，近期大豆、香辛料等原材料，以及PET等包材价格环比有所上涨，由于去年基数逐步走低，预计成本同比降幅有所收窄。

部分企业主动投放收窄，收入压力下经营杠杆影响明显。Q2企业费用投放策略分化，部分企业主动加大费用投放，如甘源、仲景、宝立等加大对电商渠道投入，寻求新的增长点，中炬、农夫对渠道主动投入提升竞争力，使得费用率主动提升。此外，部分企业受收入下滑影响，费用率被动提升，如伊利、榨菜，费用投入本身相对平稳，但受经营杠杆影响费用率仍提升明显，也部分抵消了成本端的红利。净利率来看，东鹏受益于毛利率提升，以及收入快速提升带来的规模效应，净利率提升3.72pcts至24.3%，创历史新高。此外，颐海、宝立等公司首次实施了中期分红，股东回报进一步提升。

三、投资建议：重视龙头，精选个股

板块分红力度继续加大。从2023年报食品饮料公司开始提高分红，到2024年中报重视分红的趋势更加明确，东鹏、安井、绝味、桃李等公告中期利润分配方案，港股的飞鹤、颐海中期分红比例也同比提升，同时越来越多的公司如茅台、洋河、恒顺、安井、甘源等发布未来三年股东回报方案。股息回报越来越可观，从我们覆盖的公司来看多数股息率已经超过3%，不少公司在4%、甚至5%以上，今年主线依然是股息率和现金流改善的方向。

中报业绩分化，精选被板块情绪错杀的优质龙头。当前市场情绪过度悲观，担忧食品饮料业绩持续下滑，股息率不可持续，但实际上从中报来看公司业绩是分化的，不乏经营稳健增长甚至超预期的公司，白酒中五粮液、水井坊品牌拉动下业绩超预期，区域酒古井、今世缘保持稳健增长，大众品中海天、飞鹤等细分龙头也取得超预期增长。我们认为分化的趋势仍将演绎，重申重视龙头，寻找被自上而下逻辑错杀的个股，重点关注板块内估值回落到10-15倍区间、增长持续性强、现金流质量高、分红和股息较高的优质龙头。

磨底震荡期，静待催化。市场情绪过差导致对分红提升等利好不敏感，对利空较为敏感，但预期和持仓双底使得股价跌幅有限。今年估值回落较多， 但内需市场依然足够大，商业模式也足够好，我们建议精选能穿越周期以及具备成长性的细分龙头，等待利好催化。短期关注中秋国庆，虽然旺季效应越来越不明显，但如果价格信号能有改善，或许也可以提振市场情绪。

白酒板块：市场担忧部分次高端个股的业绩波动会在所有个股上体现，但我们从复盘历史或者思考商业模式的角度，渠道杠杆本身较低、依靠自身品牌力驱动的个股渠道周期并不强，极大可能平稳过渡。区域市场巩固、品牌势能提升、库存相对合理的区域酒龙头也能保持稳健增长。此外，一直维护批价稳定和终端利润的酒企，我们相信份额可以持续提升，看好龙头穿越周期的能力，随着批的企稳，在议价权安全垫充分的情况下，业绩也有相对充分的调整能力。

大众品：多数公司估值和预期回落比较充分，筹码结构也较好，建议精选个股、配置龙头。1）推荐今年经营改善、业绩企稳，高现金高股息的低估价值股；2）重点关注中报后估值回落的饮料龙头，价格战上半年演绎，但随着竞争对手上市，中期有望缓解；3）建议关注估值不贵的成长股；4）悲观预期反应较为充分，下半年呈改善趋势。

风险提示：经济环境扰动，需求不及预期，成本上涨，竞争加剧

参考报告

1、《食品饮料行业周报（8.24）—白酒情绪有望改善，大众品关注价格变化》2024-08-25

2、《食品饮料行业周报（08.18）—基本面情况好于股价表现》2024-08-18

3、《食品饮料行业周报（08.11）—低基数下趋势向好，龙头分红提振信心》2024-08-11

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投资评级定义

强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上

增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

行业评级

推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数

重要声明

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