违约率持续下降，信用风险持续收敛——2024年四季度信用观察季报

信用债总体违约率呈下降态势。四季度新增首次实质违约主体共1家，为广汇汽车服务有限责任公司。四季度信用债券违约规模合计160.84亿元，10-12月信用债整体违约率分别为1.06%、1.05%、1.05%，延续三季度下降态势。

民企信用债违约率波动下降。10-12月民企违约债券金额分别为20亿元、34.25亿元和96.33亿元，呈明显上升趋势；民企违约率小幅波动下降，10-12月分别为9.51%、9.53%、9.34%，低于前三季度。

2024年四季度累计违约偿还率保持平稳态势。2024年四季度兑付总额小幅下降，10-12月累计违约偿还率分别为12.96%、13.01%、12.91%，自2023年12月以来累计违约偿还率均无较大波动。

违约债券还本规模较上季度下降，民营房企偿付进度缓慢。2024年四季度还本规模环比下降，10-12月兑付本金总额分别为0.21亿元、10.71亿元、0.04亿元。偿付规模最大的是天房集团，2023年以来已陆续偿付52.39亿元，目前偿付进度达52%。阳光城、融侨、旭辉、广州时代控股等违约地产企业也在陆续还本付息，但单笔金额普遍较小，偿付进度均在10%以下，预计房地产企业违约债券回收过程将较为漫长。

2024年四季度境内债总计新增20只违约债券，余额合计160.84亿元。其中达成展期的有14只，多为房地产行业出险主体债券二次展期，其他行业主体包括华闻传媒（出版）、天盈投资（非银金融）、当代科技（医疗）、广汇汽车（汽车）等；首次展期债券仅4只；实质性违约6只。

2024年四季度，城投非标风险事件总数由2024Q3的14起增加17起至2024Q4的31起。区域上，主要分布在山东，此外陕西非标舆情数量明显边际增长。行政层级上，主要分布在区县级和地市级，2024年四季度分别为16起、15起，占比分别为52%、48%，地市级城投非标风险事件占比自去年4季度以来不断抬升，部分地区出现非标风险向高等级主体蔓延趋势，伴随四季度大规模置换债券资金落地，后续城投流动性压力或将边际缓释。

2024年四季度，城投商票逾期主体数量维持高位。据上海票据交易所公布，2024年10月、11月和12月商票持续逾期城投主体（即6个月内承兑人发生3次以上票据逾期）分别为56个、56个和60个，数量较2024年三季度水平小幅上升，仍主要分布于山东、云南等地。

广汇汽车服务集团股份公司（代码400245.NQ，简称“广汇汽车”）2019年以来经历了多次评级下调，2024年8月22日上市公司触发面值退市条款后终止上市，子公司广汇汽车服务有限责任公司12月17日债券展期。广汇汽车第一大股东为新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司（持股31.14%），广汇实业的前三大股东分别为孙广信（持股50.06%）、盛京银行（持股30.99%）、恒大集团（持股8.79%），穿透后广汇汽车最终实际控制人为孙广信。

截至2025年1月13日，子公司广汇汽车服务有限责任公司实际存续债券4只，存续债券余额24亿元，除“H21汽车1”展期后兑付日调整为2025年6月17日，接下来3个月内还有共计15亿的两只债券行权到期；此外，集团本身仍有1只可转债“汇车退债”存续，余额28.82亿；集团控股股东广汇实业尚有2只存续债券均在一年以内到期，余额合计20亿元，集团体系内整体债券余额较多，合计规模72.82亿元。

公司以乘用车经销、售后服务以及乘用车衍生业务为主要业务，产品布局包括整车销售、维修服务、佣金代理、汽车租赁等板块。整车销售业务单项占比超过85%，2022年该业务收入同比下降15.62%，占比第二的维修服务业务同比下降20.24%，对公司2022年整体盈利状况影响较大，佣金代理、汽车租赁板块也有明显下滑，2023年外部宏观环境改善后收入并未有明显修复。

从基本面来看，综合分析广汇汽车财务数据，存在以下风险点：

汽车经销行业面临较大经营压力，公司经营性亏损，经营活动净现金流由正转负。汽车经销业务为主毛利率较低仅3%-4%，利润率护城河不足，主要靠较强的回款支撑，但2022年，受到国内外宏观经济形势的不利因素的影响，汽车经销行业经营压力大，利润总额亏损27.19亿元。此外，受销售商品、提供劳务收到的现金减少影响，2022年公司经营活动现金净流出30.48亿元。2023年虽利润扭亏但净利率、经营活动现金流入规模明显低于2022年前水平，现金流优势有所丧失。

债务负担重，再融资能力下降明显，货币资金在偿债压力下逐年下降。2020年资产负债率达67%，其后负债规模逐年减少，或系再融资能力较弱被动压降，债券募集说明书披露的2022年9月前十大主要借款均为1年内的股份行或地方农商行短期借款，且均有质押或保证等增信措施，长期借款逐年压缩，主要依靠借新还旧及自有资金偿还，2020年以来筹资活动现金净流出逐年增加，公司货币资金在兑付债务压力下逐年下降。

资产受限比例大，商誉规模大且在经营能力下降后一直未计提减值。受限资产规模较大，2022、2023年分别为195.71亿元、204.73亿元，占净资产比重40%以上。其中主要是受限货币资金（95.41亿元）、受限长期应收款（60.63亿元），主要用于作为各类保证金、借款抵押物和专项资产管理计划的基础资产，因此资产流动性一般。公司对外收购较多，2019年商誉规模最大达188亿，根据最新会计准则，现金流或经营利润持续恶化或明显低于形成商誉时的预期时、市场估值下滑时应计提减值，但公司一直无相关动作。

大股东支持失效，偿债能力连带恶化。广汇汽车作为广汇实业旗下汽车服务板块的最大经营主体，截至2023年末，广汇实业资产规模2,471.93亿元，2023年实现营业总收入2,146.03亿元，净利润44.09亿元。2023年2月，广汇汽车与广汇实业签署了流动性支持承诺函，承诺函显示“在公司经营业绩完全恢复之前，若出现阶段性流动性偏紧的情况，广汇实业可以提供足够金额的财务支持”。于2022年和2023年，分别收到广汇实业拆入资金1.99亿元和8.06亿元，截至2024年5月末融资担保债务余额为25.60亿元。但在此情况下债务依然发生展期，说明非全资控股大股东支持有限，且受广汇汽车经营恶化影响大股东自身偿债压力也有所增大，后续广汇实业本身债券安全性也需警惕。

信用风险事件超预期：出现财务舞弊等超预期风险事件。

市场政策超预期：行业政策超预期发布，带动发债企业业务变化影响偿债能力。

数据统计与计算或与实际情况存在一定偏差：本文涉及到的数据主要来自于wind，经处理后得到报告中呈现结果，与实际情况相比，或存在一定的由于数据来源、处理与口径问题导致的数据统计与计算偏差。

具体内容详见华创证券研究所1月15日发布的报告《违约率持续下降，信用风险持续收敛——2024年四季度信用观察季报》

法律声明