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【安信军工-公司深度】台海核电:大堆推进,小堆兴起,军工起航

安信军工冯福章  · 股市  · 6 年前

报告摘要

■重新定位:“材料研制+金属成型”领先企业,不止于核电设备制造商。不同于市场普遍认为的台海核电仅是一家核电设备商,我们认为,其拥有先进的“材料研制+金属成型”工艺技术体系这一核心优势,将逐渐拓展在军工、航空航天、海工装备、能源、石化等领域的市场空间。

 

■大堆:AP1000全球首堆三代核电完成装料,三代机组建设有望加速推进;法国核电站进入延寿期,或将带来新的业绩增长点。2018年4月29日,AP1000首堆三门核电1号机组首次装料工作顺利完成,向并网迈出关键一步。2016~2017年受三代机组首堆未并网影响,导致核电机组“零核准”。此次首堆完成装料,有望提速后续核电机组审批。

 

目前我国在运+在建核电机组容量56GW,仅达2020年规划目标的64%,由此可测算出国内未来3年核电设备制造市场年均480亿元以上。台海核电是全球唯一具备二代改进型和三代核电站主管道全流程生产能力的核电设备龙头企业,主管道业务市占率超60%,将伴随核电重启而充分受益。此外,公司或将受益法国核电站延寿业务。

 

此外,台海系有望在核电站废弃物处理主设备领域实现国产垄断。

 

■小堆:全球兴起研制浪潮,预计未来10年进入高速发展期。小堆相对于大型核电站具备三大特点:高安全性、模块化设计、用途广泛。当前全球兴起小堆研制热潮,全球首个浮动堆电站—俄罗斯“罗蒙诺索夫院士”号已于2018年4月28日完成第一次出海,并将于2019年交付使用。据Rolls-Royce公司预测,到2035年全球小堆市场空间为5280亿美元。

 

2018年2月,中国核电、台海集团、烟台蓝天(烟台国资委独资)拟共同出资设立中核台海清洁能源(山东)有限公司,并启动国内首个海上清洁能源综合供给平台,协议助推烟台市建设核电装备千亿级产业集群。我国小堆技术与发展进程全球领先,台海核电募投发展小堆技术将取得市场先发优势,受益我国小堆近2000亿元的市场空间。

 

■军工:核动力舰艇建造势在必行。当前我国核潜艇数量仅有9艘且均是二代核潜艇而美拥有71艘,数量相对美国差距甚大,我国核潜艇发展空间巨大。台海核电军工资质齐全,有望受益于海军核动力舰艇的发展浪潮。

 

■盈利预测与投资建议:2017年,公司实现营收24.7亿元(YoY+104.1%);归母净利10.14亿元(YoY+158.45%),完成借壳上市时的业绩承诺。2018Q1,公司实现营收4.65亿元(YoY+7.61%);归母净利1.84亿元(YoY+13.67%)。我们预计,公司2018-2020年净利润分别为11.14、14.29、17.43亿元,同比增速为9.9%、28.3%、21.9%;EPS分别为1.07、1.37、1.68,对应当前股价的PE分别为24X、19X、16X,给以“买入-B”评级。

 

■风险提示:小堆审批/建设进展不及预期;世界范围内核电站事故;三代核电机组审批进展不及预期。

内容目录

图表目录

报告正文

一. 台海核电:赋予重新定义,“材料制备+金属成型”领先企业

1.1. 重新定义:“材料研制+金属成型”领先企业,不止于核电设备商

台海核电于2015年借壳“丹甫股份”上市,主营产品为核电专用设备,以核电主管道产品为主。具体包括:核岛一回路主管道、其他核电设备部件、其他专用设备铸锻件等。在核电领域,台海核电致力于成为核电站用全套大型设备及核废料后处理全产业链龙头企业。

台海核电核心优势在于拥有先进的“材料制备+金属成型”工艺技术体系,应用领域不止于核电设备制造。台海核电拥有:先进的材料制造技术、先进的铸锻造技术、先进的机加工和焊接技术(具体详见5.3节),涵盖从“材料研制”到“金属成型”的一体化工艺和技术。当前主营的核电设备制造是装备制造业中的高端市场,核级材料和铸锻件所需的技术和工艺也处于装备制造业的高端,可以说台海核电已经建立了先进的“材料制造+金属成型”技术体系和工艺路线,且可拓展方向很广。

 

例如,2017年10月,公司设立二级全资子公司—烟台台海新材料,主要从事钛合金及高温合金产品制造,可面向航天、海工、国防等领域钛合金、高温合金产品。因此,不同于市场上普遍认为的台海核电仅是一家核电设备制造商,我们认为,这是一家下游应用广泛、可拓展空间巨大的“材料研制商”和“金属成型商”。

 

台海核电立足于“材料研制+金属成型”产品线,凭借其在材料成分、生产工艺、质量控制、全套资质等多方位优势,将逐渐拓展在军工、航空航天、海工装备、能源、石化等领域的市场空间。在大型核电站及小型堆产业链上,公司可提供核电材料和铸锻件;在军工产业链上,公司可提供核动力舰艇用核岛设备、核级材料等,以及新开发的钛合金和高温合金产品等;在火电、水电、油气、船舶等民品领域,公司提供专用设备铸锻件等等。

1.2.核电设备龙头:全球唯一具备三代核电站主管道全流程生产能力的制造商

核电主管道是连接核岛反应堆压力容器、蒸汽发生器和主泵等关键部件的大型厚壁承压管道,是核蒸汽供应系统输出堆芯热能的 “主动脉”,属于核岛中核心设备,在整个核电站的能量传输过程中起着至关重要的作用。核电主管道具备耐高温、耐高压、抗腐蚀和防辐射的特性,且使用寿命与整座核电站使用寿命相同,通常在40-60年(二代半主管道使用寿命通常为40 年,三代主管道使用寿命通常为60年),其质量好坏直接影响核电站运营时间的长短,属于整个核岛七大关键设备中非常重要的核心设备,单机组的主管道在1.2亿元左右。

 

台海核电是目前世界上唯一能够同时生产二代改进堆型和三代华龙一号、AP1000、CAP1400堆型核电站一回路主管道的制造商,也是目前全球唯一一家具备三代核电主管道全流程生产能力的制造商。目前,台海核电完成了华龙一号、AP1000、CAP1400主管道全流程制造技术的自主研发,形成了三代各型号主管道的全流程制造能力;完成了三代各型号锻造主管道从材料冶炼,到锻造、弯制、热处理、机加工的全部工作,拥有全套先进设备并熟练掌握全套工艺,具备全流程生产能力,并完成了试验件、评定件的制造及工艺评定和取证工作。

台海核电在国内核电主管道市场上,市占率超过60%。2015年及2016年上半年国家因技术选型不确定未进行任何三代核电主管道招标,直至2016年下半年才开始三代核电主管道招标。2016 年下半年,核电主管道项目招标陆续启动,宁德二期(华龙一号)5、6 号机组、福建漳州 1、2 号机组(华龙一号)、海南昌江 3、4 号机组(华龙一号)项目进行招标,且全部由台海核电成功中标。此外,依托先进的技术体系和工艺路线,台海核电产品成功率接近100%,相对于同行具有明显的材料成本优势,致使公司主管道产品毛利率超过60%,具有远超同行业竞争对手的盈利能力。

1.3. 公司业绩:深受核电行业发展影响,已由特殊波动期进入高速增长期

受日本福岛核电事故的影响,2011年3月起,我国暂停审批新的核电站建设项目。台海核电经历了2011年~2013年的业绩波动期,较2010年度出现较大幅度下降,但2014年随着核电重启,公司业绩爆发增长创下新高。

 

2017年,公司实现营业收入24.70亿元,同比增长104.1%;归母净利润10.14亿元,同比增长158.5%,完成借壳上市时的业绩承诺。2018Q1,公司实现营业收入4.65亿元,同比增长7.61%;归母净利润1.84亿元,同比增长13.67%。

未来,台海核电业绩将由大堆、小堆、军工三驾马车共同驱动。

 

第一、大堆及核废后处理。

1)核电主管道:将直接受益三代核电机组加速建设。AP1000全球首堆三代核电完成装料,三代机组建设有望加速推进,台海核电核电一回路主管道市占率超60%,将直接受益。

2)核电设备种类扩产:逐步布局反应堆压力容器、蒸发器、稳压器等构件市场,同样受益于三代核电机组建设。

3)法国核电站延寿业务。

4)核废处理业务:台海系有望在核电站废弃物处理主设备领域实现国产垄断。

 

第二、小堆。

全球兴起研制浪潮,未来10年进入高速发展期。全球首个浮动堆电站—俄罗斯“罗蒙诺索夫院士”号已于2018年4月28日完成第一次出海,并将于2019年交付使用。据Rolls-Royce公司预测,到2035年全球小堆市场空间为5280亿美元。我国小堆技术与发展进程全球领先,台海核电募投发展小堆技术将取得市场先发优势,助推烟台市建设核电装备千亿级产业集群,受益我国小堆近2000亿元的市场空间。

 

第三、军工。

台海核电以其先进的“材料制备+金属成型”工艺技术体系这一核心优势,在军工产业链上,公司可提供核动力舰艇用核岛设备、核级材料等,以及新开发的钛合金和高温合金产品;有望迅速拓展军工市场。


二. 核电:进入高速发展期,核电设备市场空间年均超480亿元

2.1. 对比世界核电发展情况,我国核电上升空间巨大

截止2017年12月,根据IAEA数据,世界上30个国家拥有447台运行核电机组,总装机容量为3.92亿kW,核电发电量占世界总发电量的10.6%,在不少国家,核电是国家电力中的重要组成部分,作为世界第一大经济体的美国,是最早进行开发建设民用核电站的国家,目前有99台运行核电机组,核电机组数量和发电量同时位居世界第一,之后的排名依次为法国(58台)、日本(42台)、中国(37台)、俄罗斯(35台)以及韩国(24台),根据目前各国核电建设速度和规划,中国未来有望超越法国,成为世界第二大核电国家。

 

在核能发电占比方面,核电是众多国家的重要电力来源,其中核能发电占比最高的国家是法国(75%),其他发达国家比如美国(19%)、俄罗斯(18%)、韩国(30%)、瑞典(38%)等核能发电比例都很高。2016年我国核电发电量仅占全国累计发电量的 3.56%,核电发电比重排在世界有核国家的末尾,明显低于世界10.8%的平均值。尽管中国核电整体规模并不算小,但相对于中国庞大的经济体量和巨大的用电需求,中国核电所做出的贡献仍然是非常小的。因此,中国核电的上升空间是非常大的。

2017年全国累计发电量为62758亿千瓦时,核电机组累计发电量为2472.7亿千瓦时(YoY+17.5%,增长态势明显),占全国总发电量的3.94%,但仍远远落后于火电(73.5%)、水电(17.2%)。清洁能源占比过小是目前中国能源结构的突出问题,过于依赖火电导致中国环境问题日趋严重。核电属于清洁能源,符合国家环境保护的长期需求,且核电较之煤炭发电,更能节约资源,亦符合国家节约不可再生资源的政策。可以预见未来5-10年,在国家政策的强力推动下,以核电为首的清洁能源比例将得到大幅提升。

2.2. 我国核电发展规划彰显巨大潜力,待核准机组蓄势待发

2.2.1. 国家规划2020年核电在运/建装机容量达88GW,目前仅达到目标水平67%

受2011年日本福岛核事故事件影响,我国核电产业进入低谷期。但是,国家支持核电发展的信心并没有动摇,鼓励大力发展核电行业的政策仍在频出。2011年以来,核电行业及核电装备制造行业出现了重大政策转变,从“暂停”到“恢复”、“加紧建设”。

 

从政策规划面来看,我国核电发展空间巨大。根据国务院2014年印发的《能源发展战略行动计划(2014~2020年)》以及国家发改委、能源局于2016年发布《电力发展十三五规划》,确定到2020年,核电在运装机容量达到5800万千瓦,在建容量达到3000万千瓦以上。

我国在运核电机组:截止2018年3月31日,我国共有38台在运核电机组(不含台湾地区),在运行装机容量3693.3万千瓦。

我国在建核电机组:截至2018年3月31日,我国大陆共在建19台核电机组,在建装机容量2174.5万千瓦时,在建规模居世界第一位。其中,中广核集团拥有8台,中核集团拥有8台,国电投集团拥有2台,华能集团拥有1台。

截止2018年3月31日,我国在运核电机组容量3693.3万千瓦时,在建核电机组容量2174.5万千瓦时,与国家规划提出的“到2020年,核电在运装机容量达到5800万千瓦,在建容量达到3000万千瓦以上”相比,在运+在建核电机组容量仅达到目标水平的67%;若要达到国家规划水平,对应未来3年至少需要开工2932.2万千瓦的核电机组,对应23台左右的机组需要开工。中国核电有望迎来大规模重启,进入有史以来的最快发展期。

2.2.2. “沿海+内陆”众多厂址具备开工条件,待核准机组蓄势待发

近年来,中国三大核电集团和五大电力集团纷纷投入到核电厂址的“圈地运动”中,储备了大量厂址,多处厂址早已酝酿多年,准备工作充分,只等最后的核准开工信号。

2.3. 核电建设低于预期,三代机组建设有望加速推进

新建核电站项目审批进度严重低于预期,2016/2017年核电机组“零核准”。福岛核事故后,我国政府规定,原则上不再核准开建新的二代和二代半技术核电机组。我国新建机组主要采用三代核电技术,三代核电技术的成熟应用是我国发展核电进度的关键性因素。在AP1000首堆尚未并网,“华龙一号”融合仍在推进等背景下,导致新建核电站项目审批进度严重低于预期,2016/2017年核电机组“零核准”。

2018年4月29日,AP1000首堆三门核电1号机组首次装料工作顺利完成,向并网迈出关键一步。此次首堆完成装料,将证明三代核电技术的可行性,有望提速后续核电机组审批。

2.4. 核电“走出去”上升国家战略,将进一步带动我国核电发展

2.4.1. 全球掀起核电发展热潮,一带一路提振核电出口

福岛事故的发生并没有对各国发展核电的计划造成重大影响,全球范围来看核电发展的大趋势并没有改变。目前全球共有72个国家已经或正在计划发展核电;美、英、俄、阿、印、巴等多国启动了新的核电项目;土耳其、阿根廷等40多个国家正在积极推动本国核电发展。核电作为一种安全低碳可大规模利用的能源,在国际范围内仍然得到广泛认可,在世界能源舞台上的地位并未削弱。2015年世界核协会呼吁全球核电工业确立的目标是:到2050年,新增10亿千瓦核电装机容量,使核电发电量占全球电力的5%。种种迹象表明,世界核电发展已逐步摆脱福岛核事故的阴影,步入后福岛发展时代。

 

一带一路沿线国家核电基本未开始建设,核电出口迎来重大发展机遇期。据中国核能电力股份有限公司副总经理郑砚国称,目前一带一路上共有41个国家已经或正在发展核电,一带一路周边还有11个国家正在发展核电。到2020年全球将新建约130台核电机组,到2030年将新建约300台,一带一路国家和周边国家将占到新建机组数的约80%。如果我国能够在2020年获得一带一路沿线20%的市场份额,即约20台海外市场机组。每出口一台核电机组投资约300亿元,将直接带来6000亿元的核电机组市场需求。

 

2.4.2. 复制“高铁出口”模式,我国加快核电“走出去”步伐

面对巨大的海外核电市场,我国近些年加快了核电“走出去”的步伐,最近两年习近平主席和李克强总理亲自到各国推销中国核电技术,中国核电显著加强与国外的核电项目合作,目前中国在海外已有成功建设和运营经验(巴基斯坦恰希玛),今年再获实质订单:向巴基斯坦出口1座华龙一号;在习近平主席与阿根廷总统马克里共同见证下,中核与阿根廷核电公司签署1座CANDU-6和1座华龙一号的核电站合同。

作为国家装备国产化、高技术产品出口的重点项目,国家对于核电海外出口的决心非常坚决,未来中国的海外核电市场前景广阔。

2.5. 市场预测:2018~2020年核电设备制造市场年均480亿元以上

核电设备投资一般占核电总投资的50%,主要分为三个部分:核岛、常规岛和辅助设备,分别占核电设备投资的 52%,28%,20%。核岛设备包括蒸汽发生器、主冷却泵、压力容器、堆内构件、控制棒驱动装置和稳压器。常规岛设备包括汽轮机、发电器、汽水分离再热器。常规岛设备,核电与火电相似,生产厂家基本一致,核电大发展将对火电设备构成替代,形成此消彼长的关系。核岛是核电站所特有的结构,核岛设备首先受益于核电发展。

目前全国在运和在建核电机组容量共约5867.8万千瓦,如果要达到2020年8800万千瓦的规划,未来3年,我国总共需开工建设约23台核电机组,按核电站单位投资1.3万元/千瓦来计算,至少需要投入3800亿元,则核电设备总投资为1900亿元。如果按核岛、常规岛、辅助设备国产化率分别为 70%、80%、90%计算,那么未来3年国内核电设备制造商将分享1460亿元的市场,即2018~2020年平均每年核电设备制造市场将高达480亿元以上。

 

台海核电在核电设备产品线的布局:包括主管道、主泵相关铸件、阀类铸件等;基于公司先进的“材料研制+金属成型”工艺技术体系,公司正在布局压力容器、蒸发器、稳压器等产品的市场,单台核电机组设备总价值量约为65亿元,台海核电在核电设备领域仍有很大的拓展空间。

 

2.6. 核电后处理:我国核废料面临无处安放困境,后处理能力建设需求迫切

核废料泛指在核燃料生产、加工过程中产生的,以及核反应堆用过不再需要且具有放射性的废料。主要分为高、中、低水平放射性三类,其中高放废料占核废料体积比为3%,放射性份额占比却高达95%。

1、中低放废料处理:处置容量和能力相对于废料产生量已经滞后。

按照国家规划到2020年我国在运核电机组将达58台,以每年每台核电机组产生60m3固体废物包计算,预计2020年我国每年将产生多达3480m3的固体废物。然而,我国目前仅有中低放核废料处置场3座,分别为西北处置场、北龙处置场以及飞凤山处置场,其规划容量分别20万m3、8万m3以及18万m3。因此,我国中低放处理能力十分紧缺,按照国务院印发的“十三五”生态环境保护规划,提出要建设5座中低放射性废物处置场。

2、高放废料处理:我国乏燃料年增长量快速增加,外运和处理需求迫切。

2015年我国累计产生乏燃料约3000吨。对于装机容量100万千瓦的核电机组来说,一般换料周期为1或1.5年,每次换料卸出的乏燃料约为25吨。按照国家规划到2020年我国在运核电机组将达58台,据此测算到2020年我国将每年产生乏燃料1275吨,累计产生乏燃料7925吨。按照乏燃料处理费用800~1000美元/kg计算,到2020年我国乏燃料处理费用将达63.40~79.25亿美元。

 

据国防科工局组织编写的《核电站乏燃料处理处置基金2011~2020年使用规划(专家咨询稿)》,2016年前后,全国乏燃料年运输量将增加到600组左右,在十三五期间,全国核电站所需外运乏燃料总数将超过3000组,需采用百吨级的乏燃料运输容器运输100多容器次。

乏燃料处置流程是前端堆内贮存、运输、后端处理。乏燃料运输、离堆贮存及后处理成为当前我国核燃料循环后端最迫切的环节。

 

1)堆内贮存:有湿式和干式2种贮存方式。湿法贮存是将乏燃料组件置于水池中贮存,通过水的流动带走乏燃料组件衰变所产生的热量; 干法贮存是将乏燃料组件放在容器内,容器中充有惰性气体,通过换气带走乏燃料衰变所产生的热量。目前我国以湿式贮存为主,但多个核电站乏燃料水池已满容,亟待外运。

目前我国商业压水堆所产生的乏燃料有两种贮存方式:堆内乏燃料水池和中核404厂乏燃料水池,后者是目前我国接收商业压水堆乏燃料组件进行中间贮存的唯一设施。其原有的水池已经满容,正在新建的水池总体容量也有限。即便是新建的水池能按时接收乏燃料,根据目前的外运计划,新建的水池也将会在2018年满容。因此面临着即使有足够运力将乏燃料从核电站运出,届时也将出现无处接收的困境。

 

2)乏燃料运输方面,我国目前乏燃料的公路运输能力只有104组/年,运输能力十分有限。截止目前,我国主要依靠中核清原公司进行商用核电站乏燃料的运输。该公司仅从美国购买2台NAC-STC型和1台Hi-star60型商业压水堆乏燃料运输容器,单台容量分别为26组和12组,且仅适用于公路线运输。由于我国绝大多数核电站位于东南沿海地区,而乏燃料离堆贮存接收地中核404厂地处西北地区,从运输距离来看需要3个月/运输次,加上气候活动的影响,每年仅能执行两次运输任务,最多104组/年。相比于600组左右的年运输量需求,我国乏燃料运输能力十分有限。

 

目前世界主要核电大国均形成了系列化的乏燃料运输容器,如法国TN系列容器、美国NAC系列容器等;我国已自主研发RY-I和BQH系列乏燃料运输容器,但其仅适用于实验堆和核潜艇燃料的运输,不适用于商用核电站乏燃料的运输。因此国内尚未具备商用核电站乏燃料运输容器的研制能力。

2017年12月20日,国家科技重大专项及中核集团科技专项“龙舟-CNSC乏燃料运输容器研制”项目原型样机通过验收,并具备批量化生产能力。龙舟-CNSC乏燃料运输容器是运输核电站乏燃料组件的专用设备,可装载21组乏燃料组件,满载总重约100吨,由中国核电工程有限公司研发、西安核设备有限公司制造。这标志着我国首次自主研发的大型乏燃料运输容器研制完成,填补了我国大型商用核电站乏燃料运输容器研制的空白。

我国采用NAC-STC型乏燃料运输容器,价格约3.8亿元;法国乏燃料运输容器制造商Robatel Industries公司的一台小型容器,售价也在1亿元左右。面对我国未来乏燃料运输数量的增加,对乏燃料运输容器的需求势必会增加。按照到2020年我国需要增加600组乏燃料组件的运输能力进行计算,到2020年我国乏燃料运输容器的市场规模约88亿元。

 

乏燃料组件运输容器一般由内筒、外筒、顶盖、格架、缓冲器、散热片、屏蔽层以及起吊装置等部分组成;也需要用到格架以分隔每个乏燃料组件,使其在运输过程中避免互相擦伤。乏燃料组件运输容器产业链上的供应商都将受益于运输容器的紧缺市场需求。

 

3)后端处理方面,目前世界上有3种做法:一是开式燃料循环,即乏燃料经过冷却、包装作为废物送入深地质层直接处置;二是进行后处理,回收铀、钚重新制成燃料元件再利用,实现闭式燃料循环;三是将乏燃料进行暂时贮存(约50年),以后再做决策。世界主要核电国家中,法、英、俄、日、印等采用闭式燃料循环;美、加、芬兰等国采用开式燃料循环。

我国采用闭式燃料循环,具备特定规模的商用后处理技术。中核404中试工程拥有乏燃料年处理能力50吨;中核集团2012年发布的“龙腾2020”项目也已具备一定规模后处理技术;2018年1月9日,中核集团和法国阿海珐集团签署大型商业后处理-再循环工程项目,但目前项目选址等尚不明确。总体来说,我国乏燃料后处理能力远跟不上乏燃料增量。国家层面也在加强乏燃料处理能力建设:国务院印发的“十三五”生态环境保护规划,强调核与辐射安全保障能力要得到提升,提出要建设1个高放射性废物处理地下实验室。

台海系深度布局核废后处理业务领域,有望在核电站废弃物处理主设备领域实现国产垄断。


三. 小堆:核能发展新蓝海,市场前景广阔

3.1. 核电小堆:高安全性、模块化设计、用途广泛

国际原子能机构(IAEA)将“小型先进模块化多用途反应堆(小堆)”定义为30万千瓦以下的反应堆,相对于大型核电站具备三大特点:高安全性、模块化设计、用途广泛。

高安全性:小型堆安全性来自于“设计安全”和“小堆小源”两方面。

1)设计安全:小堆采用一体化主回路压力容器结构,取消了主回路各主管道,从根本上消除了由于一回路主管道断裂造成的大破口失水事故。此外,由于所有主回路部件都在压力容器内,压力容器内的单位功率冷却剂保有量大大高于现有大型压水堆,主回路系统热惯性提高,有效地降低了失水事故后堆芯温升程度和堆芯裸露的可能性。

 

2)小堆小源:小堆功率输出的减小可导致反应堆在事故中热源、放射性物质源的减少。此外,小型堆整体结构紧凑,大多采用全埋式安全壳,上层建筑矮小,具有先天的抗撞、抗震性能。因此,先进小堆安全性比第三代压水堆有2个数量级的提高:堆芯熔化概率约为10-8,大规模放射性释放概率约为10-9。

模块化设计:建造周期较短、环境适应性良好。

1)模块化生产与安装:由于小型化、模块化和简化设计,小堆的大型锻造部件少,并且一体化主回路部件的制造和装配都可以在工厂同时完成,大大减少了现场制造装配的需要,极大缩短了建造工期。小堆建造周期一般在3年左右,而大型核电站为4~5年。

 

2)模块化换料:各模块独立运行,单模块机组离线换料/检修时,其他机组可正常在线运行。一体化、模块化的设计方式结合高安全性特点,使得小堆具有很好的环境适应性以及选址优势:可以建立在人口密集地区周边,靠近用户,大型堆则不能实现。

用途广泛:可联供电、热、汽、水,核能效率大为提高,下游应用非常广泛。小堆可以热电联供,通过发电机满足电力需求以及通过反应堆汽轮机内蒸汽进行直接供热/汽/水,因此相对于大型反应堆,小堆一方面可以提高核能利用效率(小型堆为50%,大型核电站为30%~35%);另一方面可以满足多种能源需求,包括中小型电网(如偏远山区/岛屿/工业园区)供电;城市供热供电、工业供热、供汽;海水淡化或内陆苦咸水治理;海洋石油平台/核动力船舶供电等。

良好的经济性。

1)成本分析:仅考虑电站规模效应,4座30万千瓦小堆的成本比1座120万千瓦大型核电站成本高70%。但考虑小堆以下特点:同一电站厂址内多座小堆可以设施共享而降低成本;小堆较大堆具备模块化、标准化优势从而可以降低后续小堆的建造工期和成本;相对大堆较短的建造周期,可以减少融资成本;简化蒸汽发生器、无一回路主管道等一体化、模块化的设计方案可以有效降低小堆成本;可以把单座大型压水堆的成本优势只降低到5%。

 

2)现金流分析:大型核电站4~5年的建造周期致使发电前的要承受巨大的债务负担和融资成本,这对于大部分发展中国家和私有电力企业的融资能力是严峻的考验。例如,很多美国电力公司在80年代因为核电站项目进展不力而引发财务危机,最终导致被收购或宣布破产。小堆的工期比现有大型压水堆缩短25%~40%,可以采用连续建造或分阶段建造的方式,实现边建造边运行,以电养建。对于投资一个同样输出功率的核电厂,小堆方案所需的最大现金流只有大型堆方案的50%。

3.2. 全球小堆研制热潮兴起,未来10年进入高速发展期

全球核工业掀起小堆研发热潮,小堆即将进入小规模商业示范阶段。小堆的发展作为新兴的商业热点被许多国家和核工业巨头所关注,目前全球共有11个国家正在开展小堆研究,已公布的设计共有约50种:2种首堆已启动建设(阿根廷CAREM-25和俄罗斯KLT-40S),将在未来几年内投入运行;另有超过20种设计方案准备在未来10年内建设首堆。

2018年4月28日,全球首个浮动堆电站—俄罗斯“罗蒙诺索夫院士”号完成第一次出海,并将于2019年交付使用。全球范围内,小堆将逐渐进入大众视野,其商运可行性也将得到不断验证。

 

小堆市场前景广阔,未来10年将进入高速发展期。根据美国UxC公司的预测,到2030年全球小型堆核电机组装机容量将达到8.8GWe,2040年达到22.1GWe。美国芝加哥大学等国际研究机构预测,到2050年,模块式小型堆将占核电总装机容量的25%。继续研发设计小型反应堆,提高堆型的安全性、多应用性,是未来核电发展一个重要选择。根据Rolls-Royce公司预测,到2035年全球小堆市场空间为5280亿美元。小堆将成为核电发展的新蓝海,市场前景非常广阔。

 

3.3. 我国小堆发展进程引领全球,仅海上堆便可带来百亿级核电装备市场空间

我国陆续推出政策将核电小堆纳入相关规划。根据我国《电力发展“十三五”规划》,开展小型智能堆的自主创新,已被列为电力发展“十三五”中的重点任务。《核电中长期发展规划(2005-2020年)》明确指出要适时开展小型堆核电示范项目建设。《能源技术创新“十三五”规划》也已将小型堆核电纳入规划。

我国核电小堆发展多方参与,技术与发展进程引领全球。目前中核集团、中广核集团、国电投公司、国家核电、中电投集团、清华大学、中船重工、中国科学院核能安全技术研究所等多方已在开展小堆研发工作,逐步形成了中核ACP100、中广核ACPR系列的小堆发展路线。中核ACP100是全球首个通过IAEA通用反应堆安全审查的小堆技术,说明我国核电小随技术与发展进程已领先全球。

陆基小堆方面,我国多个省份积极投入小堆项目开发。目前已有福建、江西、湖南、吉林等多个省份在与各核电集团合作进行小堆项目开发。小堆的选址、经济投入等方面显然要比大型商业压水堆容易被接受。除了这些现有的小堆合作计划,在大电网无法深入的地区,发展小堆也很有前景。可以预见,小型堆在不久的未来,将在我国保护环境、节能减排和促进海洋开发、海水淡化两方面,发挥着不可替代的作用。

我们根据小堆的主要用途来粗测市场空间:

 

1)海基核电小堆:用于海岛、海上油气开采等能源供给。考虑到小堆尚未有商用案例,从安全性角度来看预计海上小堆将先于陆基小堆开工建造。海上小堆可以为海上油气田开采、海岛开发等供给能源,未来也可以拓展到核动力破冰船、核动力商船上。根据中国船舶工业经济研究中心预测,未来10年我国将建设不少于20余座海上核动力浮动平台,按照每座造价20亿~30亿元造价,20座总造价大约为400亿~600亿元。按照小堆核电装备占总成本比50%进行计算,仅考虑20座海上小堆,预计可带来200~300亿元的核电装备市场空间。

 

2)陆基核电小堆:用于高纬度地区供热、沿海省份海水淡化、内陆少煤省份供电。我们主要测算小堆用于高纬度地区热电连供的市场空间。2016年我国城市供热面积已达到73.87亿平方米,且持续保持快速增长。其中近五年来平均每年增长5.30亿平方米。我国目前城市供热结构以集中供热为主,约占城市供热的70%,其中采用热电联供和锅炉供热约各占集中供热的一半。

热电联供因为具有较高的能源转换效率而受到大范围的推广,其转换效率通常能达到70%-90%,是目前几种供热形式中能源利用率最高的。燃煤锅炉供热占较大比例的原因在于其有较低成本的优势,但由于大气污染防治任务的日益严峻,其低效率和高污染的特点已经受到应用限制。考虑小型堆在热电联供上的优势以及对燃煤锅炉的限制,假设到2020年供热存量中3%由小堆替代,即2.2亿平方米;在每年供热增量中10%由小堆提供即每年0.5亿平方米;则到2020年合计有3.7亿平方米的供热需求。据中核新能源公司总经理钱天林称,一个ACP100核电小堆可以为500万平方米的建筑面积、10万人供暖,相当于减少燃煤60万吨。因此,到2020年用于热电连供的陆基小堆装机容量需求将达7.4GW,相当于74个ACP100小堆。

 

3.4. 台海核电募投发展小堆,有望取得市场先发优势

2018年1月19日,中核集团与烟台市人民政府签署《海上清洁能源综合供给平台及泳池式低温供热堆项目合作协议》。按协议约定,双方将加速推进海上清洁能源综合供给平台及泳池式低温供热堆项目在烟台市开发和建设,从而打造烟台市国家军民融合示范项目,助推烟台市建设核电装备千亿级产业集群。台海集团参加项目签约,意味着正式进入海上小堆市场。

 

2018年2月12日,中国核电拟与台海集团、烟台蓝天投资控股有限公司(烟台市国资委独资、专门从事产业投资及经营管理的国有投资性公司)共同出资设立中核台海清洁能源(山东)有限公司。其中,中国核电拟出资5000万元,持50%股权;台海集团拟出资3500万元,持35%股权;烟台蓝天投资控股有限公司拟出1500万元,持15%股权。

2017年11月,台海核电定增募资39.49亿元用于“核电装备模块化制造项目”(项目总投资额41.46亿元),目的之一是通过募投项目形成重型制造和一体化制造能力,解决小型堆主管道、小型核容器锻件的生产难点。随着小型堆的需求和发展,以及系统仿真模拟设计技术和系统功能柔性设计技术的发展,模块化设计、一体化设计将是小型堆设备设计的主流和发展趋势。 台海核电在小堆发展方面优势突出,包括:大型核电配套的技术优势、突出的研发实力、资金优势等。有望快速形成技术壁垒,取得核电小堆市场先发优势。


四. 军工:核动力舰艇建造势在必行,市场空间有望打开

4.1. 我国海军装备正“下饺子”,核动力舰艇仍有巨大需求缺口

核潜艇与核动力航母与大多数核电站一样采用压水反应堆作为动力系统。核动力航母的反应堆强调输出功率;核潜艇反应堆不但要保证功率,还要保证反应堆的静音性,因此多使用自然循环压水堆。

航母编队体系建设推动海军装备进入批量建造期,核动力潜艇数量对标美国仍有很大发展空间。中国海军从近海防御走向远海护卫,打造航母编队驶向远洋已是必然。随着001A型航母的下水,我国航母编队体系建设将加快海军舰艇建造,我国海军正迎第三次造舰高峰。对标中美核动力潜艇数量,中国自2002年开始施工建造以来仅有9艘且均是二代核潜艇而美拥有71艘,数量相对美国差距甚大,我国核动力潜艇发展空间仍然很大。

渤船重工集团新总装生产线已建成,新型核潜艇建造步伐有望加速。据美国2016年度和2017年度《中国军事与安全发展态势报告》,从型号上来看,未来10年,中国或将建造新型的093B和095型核动力潜艇,并将继续建造094型核潜艇;在2020S早期或将开始建造096型核潜艇。此外,2016年9月,我国唯一核潜艇总装厂渤海船舶重工集团宣布:一个新型总装生产线室内船台于近期建成,我国或将提速新型核潜艇建设。

我国仅有1艘常规动力航母,而美国10艘航母均为核动力,我国建造核动力航母势在必行。全球现役航母中美国占有10艘(尼米兹级),数量占全球50%以上而排水量占80%以上,此外3艘更为先进的福特级航母已提上建造日程。中国现役航母只有1艘“辽宁”舰,仅扮演着训练平台的角色。从中美航母动力系统来看,美国所有航母均搭载核动力系统;而中国“辽宁”舰以及2017年4月26日下水的001A型航母均为常规动力。我们认为订单的维持是航母工业基础、人才储备的前提,一旦开启航母建造,可以想象,后续会有更多改进版的航母进行建造,我国组建核动力航母战斗群势在必行。

4.2. 台海核电材料与工艺优势明显,有望受益海军舰艇发展浪潮

与渤船重工合作研发AP1000主管道。渤船重工集团是我国唯一的核潜艇总装厂。2010年5月,台海核电与渤船重工组成的联合体通过自主研发研制的AP1000主管道模拟件首家通过了国家核电组织的质量鉴定和相关评审。2013年9月,台海核电取得国防科工局颁发的《武器装备管理体系认证证书》和《军工保密体系认证》。

 

台海核电凭借独特的材料优势和机械加工工艺优势,有望受益我国核动力舰艇的建造。


五. 台海核电的竞争优势:长期技术研发实力是公司立足之本

5.1. 拥有系列经营资质和许可证

我国对核安全设备的设计和制造活动施行严格的许可证管理制度。凡从事《民用核安全设备目录》中规定的核级产品制造的单位应当申请领取制造许可证。申请领取许可证的企业须具备严格规范的核质保体系,可靠的生产能力和优良的供货业绩,经国家核安全局进行严格的文件审查、现场模拟件制作审查和专家评审会评定等审核环节后方可获得制造许可。

 

台海核电已建立起较为完善的核质保体系,并贯穿其业务全流程。核电产品生产是一个系统工程,技术和工艺是基础,核质保体系的建立和有效运行则是长期稳定地生产合格、优质产品的保证。台海核电已按 HAF、HAD、RCC-M、ASME、ISO9000 等法规、规章、指导性文件和标准建立了质量保证体系,并在运行中不断地加以改进和完善。台海核电在生产过程中依托较为完善的核质保体系,通过切实的贯彻执行,可以有效的控制产品废品率,显著降低生产成本,提高经营业绩。

 

台海核电除拥有系列民用核电的相关资质外,军工资质齐全。资质优势有助于台海核电在所从事的领域建立较高的进入门槛,保持、巩固和提升现有的优势市场地位;军工资质齐全有助于台海核电顺利拓展军工领域。

5.2积累多年的研发优势

台海核电作为高新技术企业,通过多年的技术引进、自主研发,已逐步形成了涵盖精炼、铸造、热处理、机械加工、焊接、检验等关键技术为一体的自主知识产权体系。目前,台海核电已经取得“AP1000 核电技术一回路主管道的制造工艺”、“AP1000 核电技术一回路主管道钢锭的冶炼工艺”等6项发明专利。现有核心技术均拥有自主知识产权。

 

5.2.1二代主管道技术背景:依托法国技术,最终实现跨国并购

最初来源于法国技术:公司成立之初,便与法国玛努尔工业公司合作,依托其技术进入核电市场。当时,法国玛努尔是世界铸件领域的龙头企业,巅峰时占据全球70%的双相不锈钢铸件市场(包含国内大部分二代压水堆主管道)。

 

二次研发成熟后,最终跨国吞并法国公司:公司后续通过与中广核进行合作,在宁德、阳江项目上积累了宝贵经验,完成了二次研发与调整,技术实现成熟化。2013年台海集团以9800万美元正式收购法国玛努尔100%股权,台海核电一举成为有技术、有经验、有口碑的二代核电主管道制造者。以台海核电二代半堆形主管道为例,其主要用于国内CPR1000、CNP1000核电技术,部分工艺环节制造技术从法国引进,在消化吸收经自主创新改进后形成完整生产工艺。2008年5月17日,山东省科技厅组织专家鉴定结论:台海核电二代半堆形主管道技术成果已达世界同类产品水平,国内领先。

 

 5.2.2. 三代主管道技术背景:多方合作,最终转化为自身技术优势

与渤船重工合作研发AP1000主管道:2010年5月,台海核电与渤船重工组成的联合体通过自主研发研制的AP1000 主管道模拟件首家通过了国家核电组织的质量鉴定和相关评审。台海核电已拥有国家专利局颁发的“AP1000核电技术一回路主管道的制造工艺”,“AP1000 核电技术一回路主管道钢锭的冶炼工艺”,“AP1000核电技术一回路主管道弯管内孔精加工专用设备”三项重要发明专利。

 

与中国核动力院合作研制“华龙一号”主管道:2013年5月,台海核电与中国核动力研究设计院共同研制了属于国内首创的、具有自主知识产权的ACP1000(华龙一号)主管道。该主管道采用超低碳控氮不锈钢整体锻造技术,优化材料成分,通过独特的冶炼工艺,使材料性能更为优越。

 

2013年5月17日,中国机械工业联合会联合山东省科技厅在烟台市共同主持召开了台海核电和中国核动力研究设计院“百万千瓦级压水堆核电厂锻造主管道(ACP1000)鉴定会”,专家结论为:研制成果属国内首创,居于国际领先地位,填补了我国自主设计的三代 ACP1000 核电站(华龙一号)主管道领域的空白。

 

5.2.3. 持续开展产学研合作,拥有充足的技术研发储备

台海核电十分注重与国内外机构开展各种产学研合作,以此不断加强自身核心技术实力,且能够拥有充足的技术研发储备。

5.3. 先进的工艺技术体系

核电设备制造是装备制造业中的高端市场,核级材料和铸锻件生产所需的技术和工艺也处于行业高端。台海核电已建立了目前较为先进的技术体系和工艺路线。

 

1)台海核电拥有先进的材料制造技术:包括特殊钢的二次精炼技术,具体体现为AOD精炼技术及电渣重熔技术等先进制造技术。① AOD精炼技术的先进性主要体现在精炼装备的操作控制技术、合金成分的微调及优化等方面,目前已能够生产出包括奥氏体不锈钢、低温合金及AP1000主管道自耗电极等核电用特殊钢。② 电渣重熔技术的关键技术主要是确定填充比、渣制度、电制度等。在三代AP1000主管道的生产中,公司使用自主研制生产的电渣锭,采用“电弧炉+AOD+电渣重熔”的工艺路线,生产出重量大于70吨的超低碳控氮不锈钢的电渣重熔钢锭。

2)台海核电拥有先进的铸造技术:主要包括离心铸造技术和砂型静态铸造技术。①离心铸造技术的先进性体现在离心铸造设备的操作控制技术、 型筒涂层与预处理技术、浇钢温度及速度的选择、合金成分的偏析与微观组织控制、铸造缺陷与钢水收得率的控制以及产能效率的有效控制等方面。②静态铸造技术的先进性体现在铸造工艺设计、造型技术、浇钢工艺技术、补缩与缺陷控制技术、热处理技术,以及合金成分的偏析与微观组织控制、钢水收得率与产能效率的有效控制等方面。依靠先进的铸造技术, 烟台台海率先生产出直径超过2米的CPR1000及EPR堆型核电站大型海水循环泵叶轮,填补了国内空白。同时,还自主研发了双相不锈钢或碳钢为材质的鼻端、CEX(常规岛凝结水系统)接碗和轴肩等产品,为国内领先水平。

 

3)台海核电拥有先进的锻造和热处理技术。①台海核电拥有一台3500吨快锻压机、一台6000吨水压机、一台8000吨油压机、一台12500吨水压机。具备完善的工装、辅具。②拥有完善的热处理系统。尤其能够满足大厚壁不锈钢铸锻件的热处理需要。

 

4)台海核电拥有先进的机加工和焊接技术。① 机加工技术先进性体现在加工装备技术、工模卡具设计技术、尺寸及粗糙度的高精度控制技术上,采用国内领先的数控机,通过计算机编程和控制大幅度提高了加工精度、工作效率及成本控制水平。② 焊接技术经过多年的探索和实践,总结出一系列针对不锈钢、耐热钢的手工及自动焊接工艺,其先进性体现在大直径大壁厚的自动焊技术、大尺寸铸件嵌入式焊接技术、焊接变形控制技术等方面。尤其在厚壁不锈钢铸件焊接上,在国内首次采用埋弧自动焊接技术,生产效率大幅度提高。

 

5.4. 国内核电设备供应商数量不多,台海核电产品市场占有率高

目前国际上主要核电设备制造商有法国阿海珐(Areva)和阿尔斯通(Alstom),韩国斗山(Doosan),日本三菱重工(MHI)和日本制钢所(JSW)。国内的核电主设备供应商主要是上海电气、东方电气、哈电集团、中国一重、二重重装、台海核电等以及相关核电辅助设备提供商。其中,核岛内的蒸汽发生器、反应堆压力容器、堆内构件等设备主要由上海电气、东方电气、哈电集团提供;核岛主管道主要由台海核电、四川三洲核能和二重重装提供;常规岛汽轮机、发电机等设备由上海电气、东方电气、哈电集团提供。

 

鉴于目前国内核电专用设备制造商所生产的产品以满足国内需求为主,较少出口,同时核电站建设采购原则上能国产化的设备均需向国内企业采购,因此台海核电的主要竞争对手为国内领先的核电专用设备制造商。其中,台海核电主管道业务的主要竞争对手为三洲核能、二重重装、吉林中意、渤船重工。

与以上同行业主管道制造商相比,台海核电具备二代半和三代核电主管道部件全工序的制造能力,不需要分包采购,便于主管道采购方和国家相关监督机构监督管理,有利于保证产品质量。

 

台海核电是目前世界上唯一能够同时生产二代改进型核电铸造主管道和三代核电锻造主管道设备的供应商, 二代改进型一回路铸造主管道几乎垄断市场;三代锻造主管道市场占有率接近一半;主泵泵壳占国内市场一半;大型海水循环泵叶轮产品填补了国内空白。核电产品覆盖了从核电站前端的燃料组件到后期的核废料处理的核电装备全领域。

 

台海核电已在国内核电设备生产领域具备了知名度并获得了国内三大核电公司及核电工程公司的认可,业已成为国内综合实力较强的核电站一回路主管道主要供货商之一,可以说,在核电站一回路主管道市场上,台海核电居于国内领先地位。随着二期工程的产能释放,公司核电产品领域拓宽,将来有望发展成为国内核电设备(不仅仅是主管道)主流厂商。

 

5.5. 外延拓向其他核电及民用设备领域,产品结构日趋丰富

台海核电是核岛主管道龙头企业,在此领域一直保持较高的市场占有率。此外,公司依托自身技术优势,正不断的将产品向其他核电设备领域和民用设备领域拓展。

 

1)其他核电设备领域:目前公司已经成功研制了反应堆堆内构件、蒸发器锻件、核燃料上下管座、钩爪连杆等产品。这些产品全部达到替代国外同类产品的品质,目前已获国内部分订单。

 

公司有望在核电站废弃物处理领域实现国产垄断。在核电站废弃物处理领域,目前国内全套装备和技术均由国外引进,单个核电站整体工程设备采购金额达到6-7亿元。目前台海核电已经获得了制造处理核电站废弃物主设备的能力,并且已经和相关设计单位就该项目达成合作意向,随着后续推进,有望在该领域实现国产垄断。

 

2)民用设备领域:核电设备制造是装备制造业中的高端市场,核级材料和铸锻件生产所需的技术和工艺也处于行业高端。精练、锻造、机加工、焊接等技术工艺具有一定通用性,可以广泛应用于其他民用设备制造。目前公司正在向火电超超临界机组使用的管道、深海采油负荷承载铸锻件、民用航空等市场积极拓展。

 

台海核电通过二期工程以及2017年定增募投项目,核电产品以及火电水电等领域铸锻件生产能力将得到大力扩充。

 

台海核电的核电二期工程于2011年3月开工建设。二期工程占地373亩,项目总投资约15.1亿元,2012年底陆续试车投产,2014年底进入陆续收尾阶段。项目建成后,将可覆盖核电站核岛内约80%的铸锻件。对于核电站重大装备用特种合金钢坯材料的年生产能力可达1.5万吨,核级大中型铸件产品的年生产能力约为2500吨,核级特种合金锻件的年生产能力约为5000吨,大型核级管道的生产能力将达到500吨,从而形成以核电站主管道,大中型泵阀铸锻件、压力容器锻件等关键装备材料为主体,常规岛汽轮机铸锻件、海水循环泵叶轮等为辅助产品的批量化成套生产能力。

 

2017年11月台海核电定增募投“核电装备模块化制造项目”,共计投资41.4598亿元,该项目除生产核电类产品外,还包括火电用特殊锻件,如FB2高中压转子;水电用特殊锻件,如高冲击式转轮锻件;以及海工锻件、特种合金产品等。


六. 盈利预测及投资建议

6.1. 新的业绩增长点一:小堆市场空间有望打开

我们从山东省的电力结构来看,本省电力生产量仅占90%左右,并不能满足全省的电力需求;而从本省生产电力的来源看,火力发电方式约占98%。因此,在满足本省能源供给需求、环保要求趋严的环境下,山东省发展核电为代表的清洁能源方式的必要性十分充足。台海集团参与烟台市海上清洁能源综合供给平台及泳池式低温供热堆项目,仅为山东省供给能源就有广阔的市场空间;台海核电提供小堆用核电设备,将直接受益于海上小堆的发展。

6.2. 新的业绩增长点二:有望在核电站废弃物处理主设备领域实现国产垄断

台海系在核废料处理市场,有2种参与角色:

 

1)台海核电有望在核电站废弃物处理领域实现国产垄断。目前国内核电站废弃物处理领域的全套装备和技术均从国外引进,单个核电站整体工程设备采购金额达到 6-7亿元。据公司公告称,目前台海核电已经获得了制造处理核电站废弃物主设备的能力,并且已经和相关设计单位就该项目达成合作意向,随着后续推进,有望在该领域实现国产垄断。

 

2017年,烟台台海核电与关联方台海核原发生关联交易,向其销售蒸汽重整装置产品,全年不超过7亿元;台海核原致力于核电三废处理、乏燃料管理、核电检维修、核设施退役等领域;表明台海核电将充分受益核电后处理市场需求。

 

2)台海集团全资子公司控股的安泰核原新材料提供中子吸收材料。安泰核原新材料科技有限公司已具备年产300t中子吸收材料的生产能力,成为我国自主研发先进压水堆核电站重大专项CAP1400示范工程首堆中子吸收板供货厂家,标志着我国具备了中子吸收材料批量生产能力,打破了国外垄断。安泰核原是台海集团与安泰科技合资,由台海集团全资子公司控股。中子吸收材料的成功量产,是台海集团继为我国核电行业提供主管道、主泵泵壳、驱动杆等重要产品之后提供的又一重要材料。

中子吸收材料一方面可用于乏燃料水池的贮存格架,另一方面可用于乏燃料组件运输容器的格架。乏燃料贮存格架中最关键的材料即用于吸收中子保证贮存的乏燃料次临界的中子吸收板固定式中子吸收材料的使用能乏燃料组件贮存的更紧密,从而提高乏燃料水池的贮存容量,提高核电厂的经济性。

 

通常100万千瓦的核电站每年将产生25t高放射性的乏燃料,贮存需中子吸收材料约1.5t。到2020年我国将每年产生乏燃料1275吨,相应的中子吸收材料的市场份额约为76.5t。据中国工程物理研究院测算,未来十年内我国中子吸收材料年均市场规模可达48亿元,考虑到其制备难度及安全性要求,产品净利润率可达40%左右。目前,全球核电乏燃料池所需中子吸收材料为美国Holtech等极少数公司垄断,进口替代空间巨大。

 

6.3. 军工业务:军品外延扩张值得期待

台海核电具备武器装备制造许可资质和相应的技术储备,并已于相关单位开展合作,对军品的外延扩张能力值得期待。台海核电与渤船重工合作研发AP1000主管道,或已切入我国核潜艇建造配套体系,将直接受益海军舰艇发展浪潮。

 

6.4. 核电业务:维持市场占有率,静待国家重启核电站新审批

核电主管道市场空间分析。我国核电项目储备充足,按国家规划到2020年在运和在建核电机组装机容量8800万千瓦的规划,未来3年总共需要开工建设约23台核电机组。台海核电凭借独特的材料优势、工艺优势、研发优势、资质壁垒优势等核心竞争力,在三代锻造主管道市场占有率约为60%;则预计台海核电未来3年至少可独立承接其中14台核电机组主管道建设项目(不含合作项目)。按照台海核电近年来获得的主管道和波动管设备订单来看(见图3),单个机组合同金额在1亿元左右,由此可以预计未来3年台海核电可获得15亿元的主管道设备订单。

 

6.5. 投资建议

一方面,台海核电在手订单充足:核电主管道方面,2016~2017年共签订11.5188亿元的订单;除核电主管道业务方面,2017年共签订15.7955亿元的订单;尤其是2018年1月公布的36.5亿元的订单,预计交易执行期至2020年底,预计每年为公司创净利2-6亿元;充足的订单将给公司的经营业绩产生积极影响,也能够为未来业绩的快速增长提供足够的支持。

另一方面,台海核电新的业绩增长点众多:1)小堆方面,台海集团参与海上小堆项目,台海核电提供小堆用核电设备,将直接受益于海上小堆的发展;2)大型核电站方面,法国核电站延寿业务,以及公司正在布局压力容器、蒸发器、稳压器等产品,在核电设备领域具有很大的业务拓展空间;3)核电后处理方面,公司有望在核电站废弃物处理领域实现国产垄断;4)军工业务方面,或已切入我国核潜艇建造配套体系,将直接受益海军舰艇发展浪潮。

 

我们看好台海核电先进的“材料研制+金属成型”工艺技术体系这一核心优势,及其在“核电、小堆、军工”三大方向广阔的业务拓展空间。我们预计,公司2018-2020年净利润分别为11.14、14.29、17.43亿元,同比增速为9.9%、28.3%、21.9%;EPS分别为1.07、1.37、1.68,对应当前股价的PE分别为24X、19X、16X,给以“买入-B”评级。


七. 风险提示

7.1. 小堆建设进展不及预期

小堆是台海核电未来几年重要的业绩贡献来源,其项目进展、审批流程是否顺利是公司的主要风险点。

海上小堆发展还需核设施及核船舶相关政策法律与标准规范支持。海上小堆发展可以参照俄罗斯,其海上浮动核电站纳入俄罗斯整体的核管理体系之中。目前,俄罗斯的核安全法律法规主要由联邦宪法、国际公约、联邦法律、总统和政府命令、通用技术法规、联邦标准和条例、行政法规、特殊的技术法规、安全导则、行业标准和规范、指导文件等组成;原子能利用领域的联邦标准和规范共有89个,其中核动力舰船相关的规范和标准有8个。目前来看,我国核电小堆和海上堆等相关标准和规范尚不健全,或是阻碍我国小堆快速发展的主要客观因素,但是可以借鉴大型核电站审批流程和建造规范。

7.2. 全球范围发生核电站事故带来的风险

核电站的投资建设均是国家和政府根据国家中长期能源发展战略所进行的统一规划,其建设规模和建设进度均按详细规划有序进行,需求的刚性较强且不确定性较小。但由于社会公众对安全利用核能的关注度较高,若因某些不可抗力或特殊因素导致核电站事故的发生,则可能会由于相关信息不透明或者核安全知识普及程度不高而产生对安全利用核能的负面社会舆论导向,从而导致核电规划发生调整。

7.3. 我国大型核电站审批进展不及预期

国家核电政策的调整,将对台海核电未来生产经营产生较大的影响。若我国核电产业政策发生较大变化或已制定政策执行未达预期,将影响台海核电未来的盈利能力。

台海核电所处的核电专用设备制造业是为了满足核电站的投资建设需求,而核电站的投资建设规模是国家根据对未来一段时期宏观经济以及能源需求的发展趋势判断所作出的。通常而言,宏观经济处于景气周期,则能源需求也相应较为旺盛,促使国家提高核电站的投资建设规模计划。反之,若宏观经济步入持续衰退,则能源需求也可能将随之萎缩,从而降低核电站的投资建设需求。因此,核电专用设备制造业从长期来看是和经济周期总体正相关的,会受到经济周期波动所带来的影响。

成员介绍

■ 冯福章,北京科技大学博士,安信证券副所长、军工行业首席分析师,2007年进入证券行业,一直从事机械和军工行业研究,2014-2017年连续四年新财富军工第一名。

■ 张超,清华大学精仪系硕士,空军服役八年,有一线飞行部队航空保障经验,后在空军某研究院从事空管雷达系统项目总体论证工作。

■ 杨光,香港理工大学经济学硕士,2015-2016年新财富新三板最佳研究机构第一名核心成员。

■ 张傲,中国人民大学硕士,2015-2017年新财富军工行业第一名团队核心成员。

■ 余平,上海交通大学硕士,一年军工造船企业工作经历。

■ 邹承原 CPA(Aust.),新南威尔士大学金融硕士,曾任职于KPMG、中融基金管理有限公司、嘉实基金管理有限公司等机构。

 

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