投资建议。伴随着更高规格的本地模型部署需求爆发，AIPC出货量有望快速增长，同时带动整体PC产业向中高端升级。AIPC时代，终端厂商话语权加强，核心零部件量价齐升。

PC是承载更大规模本地模型的首选终端，AIPC换机需求涌现。

AIPC硬件产品推出已有时日，但是过去预训练大模型能力有限以及基于国外厂商API调用的限制，导致用户换机动力不足。近期Deepseek开源模型的硬件适配成本更低且推理表现优异。蒸馏后的模型可以通过 AnythingLLM 和 Ollama等实现PC本地部署，不仅保护数据隐私而且可以根据需求进行定制优化。蒸馏后的模型参数涵盖1.5B/7B/8B/14B/32B/70B，根据测评表现，参数规模在32B及以上的模型具有显著更好的性能。相较于其他终端，PC具备生产力工具属性，用户更加追求性能体验，是承载更大规模本地模型的首选终端。本地部署对 PC 硬件提出了较高要求，尤其是32B及以上参数规模的模型，需要24GB及以上的GPU配置，以及更大的内存、更高的散热/电磁屏蔽等要求。伴随着更高规格的本地模型部署需求爆发， AIPC换机将成为必然趋势。

AIPC出货量有望快速增长，带动整体PC产业向中高端升级。据 Canalys数据，其预计 2025 年AIPC出货有望达1亿台，占比40%；到2028 年AIPC出货有望达到2.05 亿台，占比70%，2024-2028 年 CAGR高达 44%。根据IDC数据，消费级 AI 笔记本电脑平均单价约在 5500-6500 元之间，AI 台式电脑平均单价在 4000 元左右；AIPC出货加快将带动整体PC产业向中高端升级。

终端厂商话语权加强，核心零部件量价齐升。（1）终端厂商：从传统硬件制造商向生态组织者演进。AIPC对终端厂商软硬件整体交付和迭代提出更高要求。根据IDC数据，2024年PC 出货量为2.627亿台，同比成长1%。其中，联想2024年出货量同比增长4.7%达到6180万台，市占率稳居第一。2025年AIPC换机加速，联想作为行业龙头深度受益。（2）核心零部件：AIPC本地模型部署进一步提升对大容量高速显存、高带宽内存DDR5的需求。同时由于CPU和GPU的升级，所配套的IC载板与PCB等也将量价齐升。AI PC高算力带来更高功耗与电磁干扰，散热材料、散热系统及电磁屏蔽材料也将进一步升级。结构件方面，预计镁合金和碳纤维等轻量化材料的应用将进一步扩大。

风险提示。中美贸易摩擦的不确定性；AIPC功能升级不及预期

【电子】推理需求带动算力总量扩张，ASIC承接更多推理工作

投资建议：尽管DeepSeek在算法上实现一定程度的算力节约，但我们认为随着 AI 步入推理时代，DeepSeek会推动推理芯片集群和 AI 应用的繁荣。

DeepSeek驱动AI应用向前，推理算力提升带来的总需求的增长远没有结束。DeepSeek-R1的输入token定价为0.55美元/百万，而OpenAI的价格为15美元/百万，输出token为2.19美元/百万。对比OpenAI为60美元/百万，成本降低超90%，而此前DeepSeek-V3仅用558万元研发成本，却达到与Llama 3 405B相媲美的性能。算力的节约驱动AI产业的价值链转向应用层，从而带来推理算力的大幅提升。

DeepSeek的出现对算力公司并非负面消息，单位推理算力下降，推理数量指数级提升，总算力需求提升，进而推动下游云厂商新的AI投资创新周期。第一，558万的训练成本并未总拥有成本，所以单次训练成本的量级有被夸大的成分。同时，虽然单次训练成本下降了，但行业并不会停止脚步，真实逻辑应该是用新的方法进一步榨干算力，来汲取更大收益，反而是对Scaling Law的进一步提升；第二，由于推理成本及价格大幅削减，势必会带来应用测的繁荣，而更多基于大语言模型应用的产品线及生态反而会拉动成倍数的算力需求，总量层面是提升的。而应用生态的繁荣会反哺大模型公司继续投入，更快进步，进而进入算力投入的良性循环。第三，R1模型让本地端布署AI 变得简单且便宜，云测和端侧同时发力，有助于进一步推动硬件产业发展。

长期来看，AI基础设施投资会向推理计算倾斜，推理需求占比的增长将有利于ASIC芯片的市场份额提升。未来的推理工作很可能会由更多专用的ASIC芯片来完成，以提高效率和降低成本。在全球大模型竞赛，我国面临半导体禁令等诸多挑战这一趋势下，ASIC 芯片有望摆脱潜在的发展瓶颈，不再成为制约我国 AI 产业发展的短板。

风险提示：端侧模型落地进展不及预期；AI 技术迭代不及预期；宏观上不降息，中性利率提升对于科技股的估值风险。

【通信】海外云投入高景气，AI应用和智驾出圈

北美云厂开支高涨，重点看好新技术方向。 一是光学技术创新。CPO是由供给技术升级带来新的需求，台积电预计在2026年达到量产级别，2027年往后实现与GPU的共封装，进入下一阶段OIO。DCI：数据中心互联需求旺盛，随着北美云厂资本开支、星际之门等项目推动海外大型数据中心基建发展，有望带来DCI市场的高速增长需求。最近Cohr、Fabrinet等财报说明会上均提及该领域发展迅速。OCS：光交换机大批量应用在谷歌数据中心，第二代OCS交换机国内厂商交付和量产能力更强，有望占据较大优势。二是伴随海外自研ASIC降本方向，主要配套为AEC组件。

DeepSeek加速出圈，国内端云侧有望共荣。硅基流动、华为云、阿里云等在春节期间在其云平台积极接入DeepSeek-R1/V3云服务。端侧发展也不遑多让，华为小艺助手App宣布接入Deepseek，多家车企也官宣接入DeepSeek。我们认为阿里云等传统公有云巨头将持续对AI应用需求投入，国内云产业链有望持续受益。

“天神之眼”即将问世，看好智驾激光雷达产业链。比亚迪将发布“天神之眼”高阶智驾系统。从通信投资角度，智能驾驶中有望配备激光雷达，而激光雷达领域光学部件较多，国内光模块厂商也有望受益。

催化剂：云开支高速增长，新技术落地，智驾发展迅速

风险提示：算力基建新技术趋势发展不及预期，AI应用发展不及预期。

投资建议：我们认为随着全球AI产业快速发展，尤其是Deepseek等低成本开源模型的出现，将显著加速端侧AI的应用。AI PC、AI手机作为AI载体有望出现新一轮换机周期，消费电池行业将步入上行周期。此外随着AI眼镜等新型载体涌现，消费电池行业天花板有望打开。建议关注联想、惠普等主流AI PC企业的电池供应商。

低成本模型加速端侧AI发展。DeepSeek具有低成本+开源的特点且可本地高效运行，使得端侧AI变得更加具有普惠性。且由于本地部署在用户保护隐私以及定制化等方面的优势，端侧AI需求有望快速提升，AI PC、AI手机作为AI载体有望出现新一轮换机周期。Canalys发布数据，2024Q3全球AI PC出货量达到1330万台，占季度总出货量的20%，并预估2025年全球AI PC出货量将超1亿台，占PC总出货量的40%，到2028年全球AI PC出货量超2亿台，2024-2028年CAGR达44%。

消费电池行业有望步入上行周期。根据IDC统计，2023年全球PC出货量同比下滑14%，2024年全球PC出货量同比增长1%。终端需求下滑导致消费电池需求相对低迷，而此轮AI引领的换机周期有望使得消费电池行业重新步入上行周期。此外，由于AI PC普遍配置较高，尤其是本地模型部署对硬件要求较高，推动了消费电池向更高能量密度更大容量的方向发展，电池单位价值量提升将直接打开行业天花板。同时由于高能量密度主要通过硅基负极等新技术的导入实现，产品迭代也有望使得电池毛利率有所提升。

国内消费电池企业有望充分受益。2024年4月第十届联想创新科技大会Tech World上，联想正式发布AI PC系列产品包括六款新品。惠普CEO预计2024财年下半年AI PC占公司PC总出货的10%。全球主流PC厂商争先布局AI PC，新品起量将会使得消费电池的供应商显著受益。从pack口径，欣旺达全球市占率超过30%，从电芯口径，2023年珠海冠宇在笔电及平板锂电池市场占有率达31.1%，全球排名第二。中国企业在消费电池市场处于头部地位，有望在AI的浪潮下实现业绩快速增长。

风险提示：AI发展不及预期、竞争加剧等。

投资建议：金融行业率先开启DeepSeek本地部署，看好金融IT公司。

多家金融企业官宣本地部署DeepSeek模型，赋能全场景。2025年2月7日，包括汇添富、富国、博时等在内的多家基金公司宣布完成DeepSeek系列开源模型的私有化部署，有望全面赋能投研、产品、风控、客服等场景。券商方面，据券商中国消息，春节假期之后包括国泰君安、国金证券、中泰证券等证券公司陆续官宣，完成DeepSeek系列开源模型的本地化部署，赋能信息检索、文档处理、行业研究等多个应用场景。

本地部署大模型或将成为金融企业的普遍选择。金融由于行业的特殊性，往往对于数据的安全性要求高于其他行业。为此监管出台了如《银行保险机构数据安全管理办法》、《金融数据安全 数据安全分级指南》等规定，对于金融数据的安全性有较为严格的要求。金融企业在执行过程中为严格遵守相关规定，一般选择将数据存放在本地。DeepSeek-R1发布后，金融企业用相对较低的成本即可在本地部署一流能力的大模型，可以将本地数据与大模型结合，打造企业专有模型，更有针对性赋能各个场景。

金融IT企业助力金融行业本地大模型落地。对于金融IT公司而言，首先金融IT公司具备服务能力，助力金融企业将业务中积累的海量数据进行清洗和归类，向量化后投喂给本地大模型做微调，为客户定制专有模型。同时，金融IT公司深耕金融行业多年，积累大量行业Know-How，有助于将客户的业务与专有模型能力进行结合，打造属于客户自身的AI工作流、RAG管道，以及定制专属Agent等。我们认为，模型开源利好金融企业的本地化AI落地，金融IT具备服务能力，有望充分受益。

风险提示：技术进步不及预期，竞争加剧风险。

事件：DeepSeek发布R1开源模型。1)R1开源模型在后训练阶段大规模使用强化学习技术，在仅有很少标注数据的情况下极大的提升了模型的推理能力，在数学/代码/自然语言推理等任务上性能比肩OpenAIo1，且采用蒸馏技术显著提升小模型性能；2)R1开源模型API服务定价显著低于OpenAIo1，上线20天DeepSeekAPP日活已达2000万，成全球用户增速最快的AI大模型；3)国内外主要的云厂商和芯片厂商近日接连宣布接入DeepSeek。

AI+电商：1)对跨境电商，AI工具将赋能内容制作/客服/翻译等多个环节，提升工作效率；且通过对海量数据的分析，预测销量变化趋势并改善生产/采购/补货/调拨等环节，强化库存管理；2)对电商服务，AI工具将深度学习消费者的购物偏好等数据，优先展示其感兴趣的商品、推送商品信息，以提升消费者的购买意愿及终生价值；3)推荐小商品城(CG平台携手清华/科大讯飞/百度等顶尖团队，构建百人AI研发团队，推出5款自研AI产品)、焦点科技(AI麦可赋能外贸企业)、青木科技(研发青木青灵并应用于各业务环节)、华凯易佰(小易AI)、吉宏股份(与华为云战略合作，已推出多个垂类模型)。

AI+智能眼镜：1)智能眼镜具信息获取和交互的便捷性、是AI应用落地的最佳载体之一，随AI模型加快迭代，实时翻译、教育互动、紧急场景应用等均望取得更大突破，将极大推动智能眼镜加快发展；2)据Wellsenn XR，2024年全球AI智能眼镜销量234万台/+588%，Q4因传统销售旺季+国内外厂商密集发布新品+CES催化，销量占全年近60%，其中主要来自Meta-RayBan；3)推荐康耐特光学(合作全球多家消费电子大厂+股权激励+歌尔入股+泰国工厂)、博士眼镜(国内头部眼镜渠道商+与雷鸟合作推出V3 AI眼镜)，受益明月镜片(国内头部镜片品牌+望合作大厂)、英派斯(合作李未可)等。

AI+教育、AI+其它方向：1)教育方向：AI模型快速迭代推动更多教育类AI产品落地，如AI 辅导系统、智能学习助手、个性化学习平台等，普遍具智能答疑/自动批改作业/个性化学习路径推荐等功能，一方面大幅提升教育效率，另一方面AI 教育场景需求刚性、用户基础大、付费意愿强；当前多家公司积极布局，如学大教育/豆神教育(豆神AI)/盛通股份/科德教育/佳发教育等；2)其他方向：推荐安克创新(在智能家居领域推出多款基于AI技术的产品)、绿联科技(AI Nas)、孩子王(KidsGPT)、米奥会展(AI会展1.0)，受益居然智家(设计家业务与字节跳动旗下豆包对接测试)等。

风险提示：关键技术商业化进程低于预期、竞争加剧等

维持行业增持评级，智能驾驶渗透率有望加速提升。随着比亚迪、特斯拉等龙头企业的智驾持续推进，2025年智能驾驶渗透率有望加速提升。

龙头企业加速推进，2025年智驾领域催化剂不断。比亚迪宣布将于2月10日召开智能化战略发布会，预计将公布关于全新“天神之眼”高阶智能驾驶系统的更多信息。此前在2024年12月，比亚迪“天神之眼”已在全国范围开通无图城市领航功能，腾势、仰望等品牌相关车型已陆续OTA推送。此外，2024年12月特斯拉推送了FSD V13，含多项升级和优化，其中包括车位到车位的智驾功能，预计2025年特斯拉的FSD也将在美国和中国加速推进，智能驾驶板块催化剂有望持续不断涌现。

智驾成本不断下降、智驾车辆价格带下探成为中低端市场竞争要素。随着比亚迪等车企加入，在智驾车型销量放量的过程中硬件价格有望不断下降。智能驾驶是AI技术重要的下游应用端，DeepSeek等技术进步将降低算力成本和进入门槛，预计高速NOA（领航辅助驾驶）的渗透率将快速提升，相关配置和智驾功能将成为中低端车型市场的竞争要素。

特斯拉、华为等城市NOA解决方案不断完善，板块有望持续催化。2024年鸿蒙智行相关品牌已实现HUAWEI ADS 3.0全面升级，升级了端到端网络架构，可实现车位到车位智能驾驶、泊车代驾、离车泊入等功能。2025年特斯拉FSD有望快速推进，根据特斯拉2024年Q4财报电话会议，FSD V14版本将在现有基础上实现更大进步，并且计划2025年将在加利福尼亚州推出无人监管的FSD，未来FSD在中国的落地亦值得期待。此外，小鹏、理想等新势力，以及Momenta、大疆等第三方供应商的智驾方案均在不断完善，城市NOA的渗透率有望持续提升。

风险提示：智能驾驶落地速度不及预期，价格战加剧对车企销量造成不利影响

投资建议。Deepseek模型崛起有望加速端侧产品渗透及产品力提升，打开销量空间。

AI眼镜：通过语音交互、图像识别等功能导入，实现听觉及视觉交互融合，实时翻译、图像识别等功能带来全新用户体验，新模型加速交互效率及内容丰富度的迭代。据维深信息，2024年全球AI智能眼镜销量152万台（2023年24万台），其中Ray Ban Meta智能眼镜销量145万台。预计2025年全球AI智能眼镜销量350万台，较2024年增长230%，增长主要来自于Ray Ban Meta的销量持续增长，多款AI智能眼镜新品上市兑现以及小米、三星等大厂入场发售AI智能眼镜新品。

AI家居：1）设计端，家居设计软件借助先进AI技术，在只有预设参数的基础上，一键生成包含不同墙壁、地板、天花板材质的设计效果，并提供丰富多样的材质选择。此外，软件同样可基于数据模型，分析提炼设计风格推荐及商品推荐等诸多功能，提高家居设计产业链的全流程经营效率。2）产品端，AI床垫核心优势内置人工智能系统能自动识别用户的体型、睡姿及身体压力分布，并通过人体工程学建模与AI算法分析数据，结合睡眠医学数据库，为用户提供个性化的最佳睡眠支撑。产品亦提供律动来引导助眠，并检测睡眠指标。

AI加其他：1）AI玩具，产品在语音互动功能基础上，增加自然语言处理、机器学习技术，通过拟人、拟动物或拟IP的方式，与用户进行视/听/触多维度交互，产品实现高度互动性、教育价值、情绪价值。CES 2025 萌友智能Ropet、卡西欧Moflin等中外重磅新品频出。2）AI健身器材，实时监测用户运动状态关键指标，精准评估体能状况，定制最佳训练计划，舒华体育已推出V9商用智能跑步机。3）AI升降桌/智慧屏，乐歌股份AI3智能升降桌实现语音操控升降，并提供智能助手服务（天气/音乐/备忘录）。

风险提示：技术路径变化、产品力表现不及预期。

本报告旨在根据市场环境捕捉全球多资产的投资机会（覆盖A股、债券、黄金等国内资产，以及海外美股、日股、印股等权益资产），并根据常见的投资情景，设计相应的投资方案。

股债目标中枢风险预算策略：采用融合股债目标中枢的风险预算设计方法，构建股债投资组合，可以将股债配置中枢达到预期的水平，同时相比于固定中枢的股债组合，其长期收益风险比相对更优。

低波动“固收+”策略：基于国内股票、债券、黄金资产，构建配置中枢为股:黄:债=1:1:4的“组合保险（CPPI）+风险预算（RB）”投资组合。回测区间内（2015/01/01–2025/1/27）年化收益率为6.81%，年化波动率3.45%，最大回撤-4.92%。2025年1月录得0.49%。配置上，策略1月底增持黄金（+3.25%）、短融（+0.43%），减持政金债7-10年（-2.18%）、中证800（-1.49%）。

全球大类资产配置策略I：基于A股、债券、黄金与美股四类资产，采用“组合保险（CPPI）+风险平价(RP)”两阶段法构建投资组合。回测区间内（2014/01/02–2025/1/27），策略年化收益率11.01%，年化波动率5.80%，最大回撤-7.97%。2025年1月录得1.02%。配置上，策略1月底边际增持黄金（+4.09%），减持政金债7-10年（-2.71%）、中证800（-0.92%）、纳指100（-0.46%）。

全球大类资产配置策略II：在I策略基础上，增加日股、印股两类资产。回测区间内（2014/01/02–2025/1/27），策略年化收益率为9.84%，年化波动率5.04%，最大回撤-9.97%。2025年1月录得0.03%。配置上，策略1月底边际增持黄金（+2.62%）、政金债7-10年（+0.64%）、纳指100（+0.01%），减持孟买30（-2.65%）、中证800（-0.50%）、日经225（-0.12%）。

2025年2月配置建议：（1）A股：经济温和修复叠加关税扰动，指数上涨空间或有限，但大模型催化与两会政策预期带来结构性机会。（2）国内债市：短期抢跑行情下短期偏震荡格局，短久期品种性价比较高，中长期在适度宽松的货币政策下，债牛格局或将延续，可逢回调加仓配置中长期利率债。（3）美股：特朗普交易从预期走向现实，其政策兑现与落地效果仍存不确定性，叠加DeepSeek事件扰动，美股短期或延续震荡格局。（4）日股：日元加息叠加AI叙事扰动，日股短期偏震荡运行。（5）印股：外资大幅流出压制印度短期表现，经济韧性与降息周期开启支持中长期走势。（6）黄金：特朗普2.0推动黄金再创新高，战术上关注政策不确定性阶段性回落可能出现回调风险，可逢回调配置。

风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。

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