当前市场该“看空”还是“做多”（金融市场日报20250106）

    一、债市

    回顾：今日债市在资金面转松，股市再跌等利好因素下，市场做多情绪较强，尤其是超长债再次受青睐，“卷久期”特征明显，超长债收益率明显下行。

    截至17：00，债券收益率较昨日：5年期上行0.75bp至1.3225%；7年期下行0.5bp至1.49%；10年期下行1bp至1.59%，30年期下行2.75bp至1.8325%。

    观点：近期债市的主要矛盾双方是：

    一是市场认为抢跑过快，透支了过多的降息空间，因此“看空”； “看空”的逻辑来自历史数据，自2019年以来，10年期国债和政策利率（7天逆回购）的利差最低在40bp附近，但两者目前利差只有9bp。

    二是近期市场明显利多，基本面、政策面、资金面、供求面、机构行为和市场情绪均显示利多，应该“做多”才对。于是当前债市“看空”却“做多”，看似矛盾而又不矛盾。

    “做多”的逻辑来自影响债市走势的根本逻辑，即基本面、政策面、资金面、供求面、机构行为和市场情绪等影响债市的核心要素。1月份基本面暂无明显改善，政策面降准降息预期增强，资金面较为宽松，债券供给尚未上量但配债资金较多，银行保险基金理财配债需求较大，市场做多情绪较强，综合来看，目前各要素均指向债券收益率易下难上。

    因此，当下的债市确实让人纠结，“做多”担心回调，可“逻辑又看多”。

    就此，谈一下个人观点：

    一是“历史数据”确实具有参考性，但也不能“刻舟求剑”。毕竟“市场的学习效应”在增强，市场会跑的比往常快；即使市场会回调，如果没有“大利空”配合，预计幅度也有限，关键是“大利空”看不到！因此，中期回调或许是阶段性的，整体风险可控。

    二是“卷久期”有其合理性：市场多数机构预计今年10年期国债收益率最低利率在1.3%-1.6%区间，从全年来看，仍然有获得资本利得的空间，而且早配置还可早获得票息；超长债与中长债的期限利差较大，安全边际较大；在“资产荒+策略荒”的背景下，“卷久期”也是市场共识下的无奈之举。

    策略上：对于配置盘，不建议过分等待，在被动有序配置的基础上，逢收益率回调增加买入规模，尽早补仓为宜，而且要“适度增加久期”。对于交易盘，在资产荒+策略荒的背景下，长债和超长债交易价值较大，在做好风控的基础上，可适度交易收益率曲线走平；同时，提醒大家，“早配早收益”的逻辑，要信早信，不要犹犹豫豫，以免加仓在低位被套，另外，一定要控制好仓位，快进快出。

    二、资金

    回顾：年初，今日央行逆回购净回笼750亿元，资金面逐步转松，资金利率明显下行。 

    截至收盘，DR001加权下行17.02bp至1.4479%，DR007加权下行6.88bp至1.6127%。1年期国股同业存单发行利率在1.54%-1.58%之间，与昨日变化不大。

    展望：明日央行逆回购到期1577亿元，到期量不大；政府债暂无新发行；预计明日资金面平稳偏松，资金利率维持低位。

    三、票据：今日票据转贴现收益率高位明显回落。6个月和3个月国股票据转贴现收益率分别收于1.39%和1.6%，分别较昨日收盘下行9bp和5bp。

    展望及策略：今年春节提前至1月下旬，1月份实体融资需求可能不及去年；目前票据转贴现收益率与同业存单利率相比，配置和交易价值仍较大。策略上，建议“早配早受益”，尽量选择长期限。