【招商食品】舍得酒业：渠道延续收缩，盈利承压明显

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Q3收入/利润下滑31%/79%延续Q2趋势，渠道深度调整。公司前三季度实现营业收入44.6亿元，同比-15.0%；实现归母净利润6.7亿元，同比-48.4%；实现现金回款45.9亿，同比-16.2%。单Q3来看，公司实现营收11.9亿，同比-30.9%；实现归母净利润0.8亿元，同比-79.2%，低于预期，次高端商务需求延续走弱，经销商高库存下回款意愿降低，渠道仍处于调整中。现金回款11.5亿，同比-21.4%，现金回款与收入基本匹配。经营净现金流-1.2亿元，主要系回款较去年同期减少。截止Q3末，公司预收账款1.7亿元，环比二季度末增加0.1亿，同比减少1.5亿；预收款及现金流表现承压。

Q3高端酒及省外区域降幅较大，单季度经销商净减少46家。公司前三季度中高档酒实现营业收入35.0亿元，同比-15.7%；普通酒实现营业收入5.4亿元，同比-22.5%。其中单Q3中高档酒实现营业收入9.0亿元，同比-35.7%；普通酒实现营业收入1.5亿元，同比-15.0%，中高档酒下滑幅度较大，主要系次高端价位段需求疲软且竞争加剧，公司前期积累库存较高。分区域来看：公司前三季度省内实现销售12.6亿元，同比-8.6%；省外实现销售27.8亿元，同比-19.9%。其中单Q3省内实现销售3.5亿元，同比-21.6%，省外实现销售7.0亿元，同比-37.9%，省内大本营市场相对稳健，下滑幅度小于省外。前三季度公司新增经销商280家，退出经销商172家，单三季度看，公司新增1家，退出47家，新增乏力，净退出46家，经销商资金压力增加，部分选择退出品牌，对公司市场经营产生一定冲击，期待公司降低任务要求，稳定价格预期，以稳定经销商团队。

毛利大幅承压，费用投入加大，Q3净利率同比-16pcts。公司前三季度/23Q3实现毛利率67.9%/63.7%，同比-7.4pcts/-11.0pcts，毛利下滑主要系公司产品结构下移，以及固定成本摊平增加。公司前三季度/23Q3实现税金及附加比率15.6%/17.7%，同比+1.4pct/-+4.2pcts，生产维持但销售下滑，致使税金比例提升；销售费用方面，前三季度/23Q3销售费用率21.4%/21.5%，同比+2.6pct/+3.4pcts，管理费用率9.8%/11.0%，同比+0.5pcts/+0.2pcts。前三季度/23Q3净利率15.0%/6.3%，同比-9.8pcts/-15.6pcts，结构下移及促销增加导致毛利率承压，市场加大投入及刚性成本致使费用率增加，公司净利率大幅下滑，盈利能力恶化。

投资建议：公司渠道受挤压严重，静待行业需求复苏。当下白酒行业缩量竞争，公司作为二线品牌回款压力较大，受到行业龙头挤压严重，渠道包袱仍待释放，静待行业需求复苏。

风险提示：商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产品不及预期等。

参考报告

投资评级定义

强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上

增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

行业评级

推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数

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