盈利预测与估值
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投资要点
Q2业绩亮眼，符合预期。Q2收入870亿元，同环比-13%/+9%，净利润123.6亿元，同环比+13%/+18%，扣非净利润108.1亿元，同环比+11%/+17%；毛利率27%，同环比+5pct/0.6pct，净利率14.2%，同环比+3pct/+1pct。1）Q2出货量110gwh，其中储能超预期增长至25gwh。Q2出货量110gwh，同环比+17%/+16%，其中储能出货25gwh，占比提升至25%，同环比+50%/+30%，且基本为海外大储，多点开花，持续性可期；动力85gwh，同环比+10%/+12%，公司动力全球份额仍维持37.5%，但欧美短期需求放缓，影响公司出货。1H公司电池产量211gwh，同比+37%，出货量205gwh，同比+13%，去库完成后销量增速高于产量。公司目前产能650gwh，H2产能利用率提升，预计全年出货量480gwh，同比23%，其中储能出货量100gwh，增长45%。
2）Q2均价基本稳定，单wh毛利稳定。H1动力电池收入1126亿元，同比-19%，毛利率26.9%，对应均价0.79元/wh，同比-30%，Q2环比基本持平，单wh毛利0.19元/wh，基本稳定。H1储能电池收入288亿元，同比+3%，毛利率28.9%，对应均价0.74元/wh，同比-30%，预计Q2环比降10%，单wh毛利0.19元/wh，基本稳定。总体看，1H电池单wh利润0.9-0.95，同比持平，其中Q2由于费用率下降，单wh利润环比提升。由于电池价格已见底，预计全年单wh利润维持稳定。
3）其他收入重回增长。1H锂电材料回收收入143亿元，同比+13%，毛利率8%，延续H2低毛利率；矿产资源26亿，同比-8%，毛利率8%，环比下降16pct。其他收入83亿元，同比+32%，毛利率51%，贡献毛利28亿元，占比13%。
4）H1投资收益大增，Q2减值损失增加。H1投资收益21亿元，其中Q2为12.6亿元，预计主要为洛钼贡献；H1公司其他收益为54亿元，同比+79%，其中Q2为22亿元，基本为政府补助。Q2资产减值损失14亿元，环比+6亿元。
5）Q2费用率下降明显。Q2期间费用85亿元，同环比-5%/-18%，期间费用率9.7%，同环比+1pct/-3pct；其中销售费率4.2%，同环比+0.4/0pct，H1质保金51亿元，费率3%+；管理费率2.4%，同环比-0.3/-0.5pct；研发费率4.9%，同环比-0.3/-0.5pct；财务费用率-1.7%，同比-1pct/2pct，主要由于Q2基本没有汇兑损失（而Q1确认16亿元）。
6）预计负债持续增加，现金流亮眼。Q2末预计负债为592亿元，较年初75亿元，其中质保金49亿元，返利27亿元。Q2预计负债新增19亿元。Q2末存货481亿元，较Q1末增加9%，仍维持较低库存；Q2经营性净现金流164亿元，同环比+2%/-42%；资本开支67亿元，规模略降，在建产能153gwh，其中70gwh为海外基地。
投资建议：我们基本维持对公司24-26年归母净利502/605/728亿元的预测（此前预期502/622/768亿元），同比增14%/21%20%，对应PE为17/14/11x，给与24年25x，对应目标价285元，基于“买入”评级。
风险提示：电动车不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。
正文
1. 公司业绩：符合市场预期，毛利率逐季提升
Q2业绩符合市场预期，毛利率逐季稳步提升。24年H1公司营收1667.7亿元，同比下跌11.9%；归母净利润228.7亿元，同比增长10.4%；扣非归母净利润200.54亿元，同比增长14.3%；24年H1毛利率为26.5%，同比增长4.9pct；净利率为14.9%，同比增长3.6pct，中24年Q2公司实现营收870.0亿元，同比下降13.2％，环比增长9.0%；归母净利润123.6亿元，同比增长13.4%，环比增长17.6％，扣非归母净利润108.1亿元，同比增长10.8%，环比增长17.6%。盈利能力方面，Q2毛利率为26.5%，同比增长4.6pct，环比增长0.1pct；归母净利率14.2%，同比增长3.3pct，环比增长1.0pct；Q2扣非归母净利率12.4%，同比提升2.7pct，环比提升0.8pct。
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2. 电池业务：动力全球份额稳中有升，海外储能超预期增长，单位盈利稳定表现亮眼
Q2出货量110gwh，其中储能超预期增长，全年出货预计480GWh，同增23%。Q2出货量110gwh，同环比+17%/+16%，其中储能出货25gwh，占比提升至25%，同环比+50%/+30%，且基本为海外大储，多点开花，持续性可期；动力85gwh，同环比+10%/+12%，公司动力全球份额仍维持37.5%，但欧美短期需求放缓，影响公司出货。1H公司电池产量211gwh，同比+37%，出货量205gwh，同比+13%，去库完成后销量增速高于产量。公司目前产能650gwh，H2产能利用率提升，预计全年出货量480gwh，同比23%，其中储能出货量100gwh，增长45%。
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H1海外营收占比略降至30%，毛利率29.7%超额盈利维持。24年H1海外收入505亿元，同-23%，占总收入比例30%，较23年收入占比略有下降，预计主要系海外单价下降，且欧洲动力需求较弱所致，24H1海外毛利率29.7%，环比提升0.3pct，同期国内毛利率25.0%，较国内高4.7pct，超额盈利维持。我们预计公司动力电池出货中海外占比20-30%，储能电池海外占比50%+，预计24H1合计出口60GWh+，24年海外储能需求爆发，将支撑海外出货高增长，后续公司较高盈利水平可维持。
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Q2均价基本稳定，单wh毛利稳定。24H1动力电池收入1126亿元，同比-19%，毛利率26.9%，对应均价0.79元/wh，同比-30%，24Q2环比基本持平，单wh毛利0.19元/wh，基本稳定。24H1储能电池收入288亿元，同比+3%，毛利率28.9%，对应均价0.74元/wh，同比-30%，预计24Q2环比降10%，单wh毛利0.19元/wh，基本稳定。总体看，24H1电池单wh利润0.9-0.95元，同比持平，其中24Q2由于费用率下降，单wh利润环比提升。由于电池价格已见底，预计全年单wh利润维持稳定。![]()
动力端，宁德时代全球市占率稳步提升，24年全球份额37%，国内份额维持45-50%，海外份额升至27%。宁德时代24H1市占率稳步提升，全球端，24年1-5月宁德时代全球装机107.0GWh，全球份额37.5%，同增2.4pct，其中24年H1宁德时代国内市场份额46.4%，同比提升3.0pct，虽车企电池供应商多样化，但宁德时代通过神行、麒麟新产品的放量，在热门车型中维持较高份额，国内后续份额可维持45-50%；海外看，欧洲新定点份额已获40%+，25年H2开始起量，且海外产能加速建设，美国技术授权方式26年投产，全球份额有望提升至40%。
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神行+麒麟电池新品3月放量，出货占比提升至30%+，强化宁德时代产品竞争力。宁德时代神行电池目前配套极氪001、AION Y Plus、极狐-阿尔法T5、红旗E-QM5、星纪元ET/ES等车型，24年1-6月累计装机3.1GWh，占比国内铁锂装机6.7%；麒麟电池目前配套极氪001/009、理想mega以及小米su7等车型，24年1-6月累计装机5.7GWh，占比国内三元装机12.1%。当前神行+麒麟电池已占宁德国内出货30%+，后续订单饱满占比有望持续提升，此外宁德时代持续推出骐骥、磐石、天行等新产品，产品竞争力逐渐强化。
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储能端，海外储能超预期，全年储能出货预期上修至100GWh。宁德时代24年1-6月储能产量43.6GWh，同增24%，市占率35%，维持全球第一。2024年4月，宁德时代发布天恒储能系统，实现长达5年的功率和容量零衰减，电池能量密度达430Wh/L，实现6.25MWh的高能量储存，单位能量密度提升30%，占地面积减少20%，现已集成至罗尔斯罗伊斯（Rolls Royce）mtu EnergyPack QG解决方案中。24年海外储能市场超预期，新兴市场需求爆发，特斯拉储能装机超预期，公司已与Fluence、 Nextera、Wärtsilä、Flexgen、Hyosung等海外新能源行业领先客户深度开展多区域、多领域的业务合作，24年全年储能出货量上修至100gwh，增长45%。
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3. 锂电材料及回收业务、电池矿产资源业务及其他业务：其他业务收入重回增长，毛利率维持50%+
其他业务收入重回增长，毛利率维持50%+。公司24年H1其他业务收入83亿元，同增32%，毛利率51%，预计贡献28亿元净利，利润占比13%，其中Q2预计收入35亿元，毛利率58%，贡献14.5亿元左右净利，我们预计公司技术授权费相对稳定；此外，H1锂电材料及回收业务收入143亿，同比+13%，毛利率8%，延续H2低毛利率；矿产资源业务26亿元，同比-8%，毛利率8%，环比下降16pct，公司宜春碳酸锂产能上半年实现稳定生产。4. 公司费用率下降明显，现金流表现亮眼
Q2费用率下降明显，投资收益高增，资产减值损失增长，会计处理仍审慎。24年H1公司期间费用合计188.1亿元，同增5.0%，费用率为11.3%，同比+1.8pct，其中24Q2期间费用合计84.6亿元，同降5.5%，环减18.2%，期间费用率为9.7%，同增0.8pct，环减3.24pct；销售费用36.2亿元，销售费用率4.2%，同比增0.4pct，环比减0.09pct；管理费用20.9亿元，管理费用率2.4%，同比减0.3pct，环比减0.5pct；财务费用-15.0亿元，财务费用率-1.7%，同增1.0pct，环减2.1pct，主要系Q2基本无汇兑损失（Q1确认16亿元）；研发费用42.5亿元，研发费用率4.9%，同比减0.3pct，环比减0.6pct。公司24Q2计提资产减值损失14.1亿元，同比增73.4%，环比增177.0%；计提信用减值损失1.62亿元，环比减39.47%。此外，24Q2公司投资收益12.59亿元，主要系洛钼贡献。![]()
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现金流持续亮眼，存货环比微增，仍维持较低水平。24年H1公司经营活动现金流额为447.1亿元，同比上升20.6%，Q2经营活动现金流净额163.5亿元，环比下降42%；投资活动产生的现金流量净额为-348.8亿元，同比上升188%；资本开支为138.3亿元，同比下降25%；账面现金为2550.0亿元，较年初上升33%，短期借款251.7亿元，较年初上升16.3%。24年H1公司应收账款580.99亿元，较年初增长0.23%；期末公司合同负债224.6亿元，较年初增长0.08%，在手订单充裕。24年H1末存货480.5亿元，占总资产比重6.7%，较23年末下降0.38pct，其中库存商品176.0亿元，较年初增长47%，发出商品98.6亿元，较年初下降45%，原材料65.2亿元，较年初增长49%。公司Q2末预计负债持续增加。Q2末预计负债为592亿元，较Q1末增长19亿元，较年初增长75亿元，公司Q2末销售返利余额257.72亿元，相比年初增加26.53亿元，上升11%；质保金余额332.61亿，相比年初增加48.71亿元，增长17%，基本按照动储收入3.6%计提。Q2期末，公司递延所得税资产208.93亿元，较Q1末提升7.5%。24年H1新增递延收益-2.07亿元，期末余额达212.42亿元，较Q1末减少2.4%![]()
5. 投资建议与风险提示
盈利预测与投资评级：预计公司24-26年归母净利502/605/728亿元（此前预期502/622/768亿元），同比增14%/21%20%，对应PE为17/14/11x，给与24年25x，对应目标价285元，基于“买入”评级。1）电动车销量不及预期：若下游需求不及预期，电动车销量下滑，影响对于电池的需求，从而影响营收水平。2）原材料价格波动：原材料成本在整体成本中占比较高，原材料价格波动将会直接影响各板块的毛利水平，影响利润空间。3）竞争加剧超预期：各大厂商产能扩大迅速，导致市场竞争激烈，市场平均价格逐年走低，压缩了公司的盈利水平。
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